股價(jià)腰斬，波音也講不出好故事了

　　不管波音會(huì)不會(huì)破產(chǎn)，下一個(gè)時(shí)代的故事已經(jīng)開(kāi)始了。

　　如果翻開(kāi)1979年元旦出版的《時(shí)代》周刊，會(huì)發(fā)現(xiàn)上面印著一位中國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人的頭像。他能登上《時(shí)代》封面的最大原因是：促進(jìn)中美建交。

　　當(dāng)月，鄧設(shè)計(jì)師在大年初一登上了波音707客機(jī)，飛往美國(guó)。專(zhuān)機(jī)從北京起飛，經(jīng)停上海，取道美國(guó)阿拉斯加州，最終抵達(dá)美國(guó)首都華盛頓，總距離14300多公里，計(jì)劃飛行16個(gè)小時(shí)。

　　飛機(jī)剛在安德魯斯空軍基地降落，華盛頓大雪突降。并且，美國(guó)的上空還刮起了一陣“鄧旋風(fēng)”，從華盛頓一直到西雅圖。

　　在西雅圖，這里有著鄧此行的主要目的地：波音(NYSE:BA)。他在波音公司董事長(zhǎng)威爾遜和工人們的熱烈掌聲中，乘電瓶車(chē)?yán)@了工廠一圈兒。并對(duì)墻上“質(zhì)量就是藝術(shù)”“質(zhì)量同成功是伙伴”等帶有社會(huì)主義風(fēng)格的標(biāo)語(yǔ)，贊賞不已。

　　在波音公司舉辦的商業(yè)午餐會(huì)上，鄧對(duì)著眾人，用濃烈的四川口音，極具智慧的重申了此次訪問(wèn)的主題 — “向美國(guó)人民學(xué)習(xí)”，把美國(guó)人民夸獎(jiǎng)為“現(xiàn)代工業(yè)文明的創(chuàng)造者”。因?yàn)樗�在參觀波音正在生產(chǎn)的747客機(jī)時(shí)，觀察得特別仔細(xì)。

　　他還對(duì)著隨行者認(rèn)真的講到：總有一天我們自己也會(huì)造飛機(jī)的。

　　1980年，波音交付了中國(guó)訂購(gòu)的首架波音707飛機(jī)。之后，波音飛機(jī)成為了為中國(guó)航空客運(yùn)和貨運(yùn)系統(tǒng)的主力軍，這個(gè)抉擇，讓當(dāng)時(shí)主張此行動(dòng)的官員被稱(chēng)為“波音派”。此時(shí)，鄧再次會(huì)見(jiàn)了波音公司董事長(zhǎng)威爾遜。

　　從留存下來(lái)的珍貴照片中可以看到，威爾遜翹著二郎腿，雙手放在膝蓋上，身體微微傾斜。但讓他沒(méi)想到的是，兩個(gè)月后，有人爬上了自由女神像，發(fā)現(xiàn)女神已經(jīng)銹跡斑斑，即將變成破銅爛鐵。而波音正是自由女神皇冠上最璀璨的明珠。

　　世界上最大的兩個(gè)帝國(guó)，以波音為起點(diǎn)，國(guó)運(yùn)自此走向了分野。

　　01 波音沒(méi)有魔力

　　2020年，波音股價(jià)腰斬，一度從347美金跌至89美金，外界悲觀的發(fā)出“波音即將破產(chǎn)”。

　　而美國(guó)總統(tǒng)特朗普卻信誓旦旦地說(shuō)道：“我們不會(huì)讓波音破產(chǎn)的”。他雖被網(wǎng)友戲稱(chēng)為“特不靠譜”，但這句話卻底氣十足。因?yàn)椴ㄒ羰敲绹?guó)最大的制造商與出口商，在國(guó)內(nèi)雇用了超過(guò)10萬(wàn)名員工，并通過(guò)復(fù)雜的產(chǎn)業(yè)鏈為全美數(shù)千家大小企業(yè)和數(shù)百萬(wàn)人提供生計(jì)。

　　更重要的是，波音還有軍方背景。

　　即便波音737MAX停產(chǎn)，波音拿不到訂單，它還能憑借在資本主義有的頂尖地位，通過(guò)回購(gòu)股票，勉強(qiáng)維持著高高在上的股價(jià)。即便回購(gòu)不在，疫情導(dǎo)致訂單需求減少，主打產(chǎn)品停產(chǎn)，三個(gè)因素疊加在一起，也只是讓波音坐上了股價(jià)波動(dòng)的“過(guò)山車(chē)”。

　　（1）737MAX停產(chǎn)導(dǎo)致?tīng)I(yíng)收大幅下滑。

　　從2018年10月到2019年3月，波音737 MAX系列飛機(jī)在5個(gè)月內(nèi)發(fā)生印尼獅航和埃塞俄比亞航空兩次墜機(jī)事故，共導(dǎo)致346人死亡。

　　該機(jī)型隨后在全球范圍內(nèi)遭到停飛，此次停飛給波音造成了重大的經(jīng)濟(jì)損失，更使得波音在20年來(lái)首次出現(xiàn)年度虧損。

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　　2019年全年，波音營(yíng)收765.59億美元，同比減少24%;凈虧損6.36億美元，上年同期凈收益104.6億美元;共交付127架737系列飛機(jī)，上年同期為580架，同比下降78.10%。

　　國(guó)防業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)也未能彌補(bǔ)波音公司在民用業(yè)務(wù)上的損失。在國(guó)防、宇航和安全業(yè)務(wù)方面，2019年第四季度，波音營(yíng)收下降至59.62億美元，較上年同期下滑13%。

　　而且由于737 MAX的禁飛，波音在2019年第四季度的支出高達(dá)180億美元，幾乎是第三季度的2倍。此費(fèi)用包含了26億美元波音客戶公司停飛737 MAX的損失補(bǔ)償稅前費(fèi)用。

　　（2）疫情減少航空業(yè)的需求。

　　疫情爆發(fā)后，各國(guó)政府紛紛限制人員流動(dòng)導(dǎo)致航空客運(yùn)量大幅減少。

　　數(shù)據(jù)顯示，今年的商用航空運(yùn)輸量將下降8.9%，自1978年的42年來(lái)最大幅度的下降。這意味著全球航空業(yè)營(yíng)收將在2020年減少1130億美元，同比降低19%。

　　自身難保的航空公司不但會(huì)推遲飛機(jī)采購(gòu)訂單，而且目前的低油價(jià)無(wú)疑意味著從現(xiàn)金流/資本支出以及運(yùn)營(yíng)成本的角度來(lái)看，燃油效率較低的舊飛機(jī)更具吸引力。

　　（3）停止回購(gòu)。

　　3月21日，波音宣布將暫緩支付分紅，同時(shí)暫停任何股票回購(gòu)計(jì)劃。

　　從2013年開(kāi)始大規(guī)�；刭�(gòu)股票，波音借來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)放水的低息錢(qián)，于2013至2019年一共回購(gòu)了434億美元的股票。

　　2013-2019年間，波音用了55%-60%左右的現(xiàn)金去回購(gòu)股票及現(xiàn)金分紅。

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　　如此瘋狂的回購(gòu)，使得波音的市值在2019年末的時(shí)候達(dá)到了近2000億美金。這其中22%的市值是波音自己買(mǎi)上去的，可見(jiàn)其中的泡沫和水分。

　　不但推高了市值，回購(gòu)也快速地“提高”了波音的盈利性。因?yàn)橥ㄟ^(guò)購(gòu)買(mǎi)公開(kāi)市場(chǎng)上流通的股份，減少流通股數(shù)量，這樣實(shí)際盈利能力不變，也能推高每股盈利(每股盈利=盈利/總流通股份)。

　　沒(méi)有了回購(gòu)和分紅，波音失去了魔力。

　　02 回光返照

　　正常情況下，如果波音的三個(gè)“魔力”再度恢復(fù)，下跌邏輯修復(fù)，股價(jià)就會(huì)重回巔峰，但事實(shí)并非如此。

　　（1）波音計(jì)劃5月重啟737MAX，但是訂單出現(xiàn)取消情況。

　　3月25日，波音宣布計(jì)劃5月重啟737MAX的生產(chǎn)。一些供應(yīng)商已經(jīng)收到波音的通知，要求他們做好四月份運(yùn)送737MAX組件的準(zhǔn)備。受這一利好消息，波音股價(jià)當(dāng)日?qǐng)?bào)復(fù)性反彈20%，并在之后兩天分別反彈24%、14%。

　　波音表示，目前有400架737MAX飛機(jī)沒(méi)有交付。

　　但在2月至3月間，下面5家客戶共取消了59架737 MAX。這些訂單占這5家初始訂單的25%。

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　　截止到2019年末，波音有5406架飛機(jī)未交付。5家客戶取消的訂單量占總量的1%。

　　盡管去銷(xiāo)量并不大，但是由于相同的客戶可以選擇取消更多的訂單，還因?yàn)楦�多的客戶可以選擇取消部分訂單。如果每月?lián)p失1%的訂單，連續(xù)一年，那么到年底就會(huì)失去了10%以上的未交付訂單。

　　（2）疫情仍然未現(xiàn)拐點(diǎn)。

　　截至3月30日，全球累計(jì)確診人數(shù)破72萬(wàn)，美國(guó)累計(jì)確診病例超14萬(wàn)人。

　　特朗普表示，美國(guó)將在兩周內(nèi)迎來(lái)新冠肺炎死亡率拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)整體形勢(shì)將于6月初轉(zhuǎn)好。但目前，全球疫情拐點(diǎn)并未出現(xiàn)。

　　（3）政府救助條款。

　　波音已經(jīng)發(fā)布聲明，希望尋求600億美元的流動(dòng)性支持，以幫助航空業(yè)渡過(guò)疫情所帶來(lái)的難關(guān)，這其中包括波音為供應(yīng)商提供的貸款擔(dān)保。

　　但是，CEO戴維·卡爾霍恩隨后表示，如果這意味著美國(guó)納稅人實(shí)質(zhì)上成為公司的股東，則公司將拒絕聯(lián)邦援助。

　　“我不需要股權(quán)。” 他說(shuō)，如果政府要求在公司中持有股份以換取貸款擔(dān)保，他將表示“公司將考慮所有其他選擇，并且有很多選擇。”

　　在2008年的經(jīng)濟(jì)衰退期間，這種方法曾被用來(lái)為銀行和汽車(chē)制造商提供支持，最終政府以數(shù)十億美元的利潤(rùn)出售了所持股份。

　　目前波音不接受政府的接管，而雙方協(xié)商后的條款，很有可能以限制波音回購(gòu)為條件。波音的高管們顯然很難接受這個(gè)“霸王條款”。所以，這家公司已經(jīng)積重難返，目前的股價(jià)一片大好，很可能是回光返照。

　　03 重新定義波音

　　就算波音的下跌邏輯得以修復(fù)，這個(gè)披著制造業(yè)的金融公司已經(jīng)把“畫(huà)皮”暴露。出現(xiàn)在大眾面前的，是一個(gè)負(fù)債累累、銹跡斑斑的偽制造業(yè)公司。

　　而這值得市場(chǎng)對(duì)波音重新定價(jià)。

　　（1）債務(wù)問(wèn)題。

　　從2014年到2019年，波音共產(chǎn)生了200億美元的利潤(rùn)。有著這樣的利潤(rùn)，波音其實(shí)并不需要借錢(qián)。

　　但是，近5年波音的負(fù)債率卻長(zhǎng)期維持在93%以上，并在2019年創(chuàng)出新高106%。

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　　這是由于波音將其所有的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流都返還給了股東。在過(guò)去的幾年中，波音公司回購(gòu)了406億美元和發(fā)放紅利 194億美元，共計(jì)大約 600億美元。同期產(chǎn)生的 550億現(xiàn)金流。

　　50億美元的缺口是由2019年引起的，在這一年中，波音將錢(qián)花在了股息和回購(gòu)上，而經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流卻減少了。

　　2019年3月至12月，737Max停止交付，但并沒(méi)有停產(chǎn)，導(dǎo)致波音2019年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為-24.46億美元，現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比降至-0.03，完全失去造血能力，不得不在2020年初尋求120億美元貸款用于經(jīng)營(yíng)及還債。

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　　沒(méi)有危機(jī)時(shí)，波音是一家高回購(gòu)率、高分紅率的公司，危機(jī)一來(lái)，便驟然變成了一家負(fù)債累累的公司。

　　（2）疫情后，世界將迎來(lái)“全球化逆轉(zhuǎn)”和“供應(yīng)鏈重塑”。

　　全球化不但成就了中國(guó)，更成就了美國(guó)的這個(gè)制造業(yè)巨頭。作為美國(guó)第一大出口商，其背后代表著航空制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈上的1.7萬(wàn)個(gè)供應(yīng)商，250萬(wàn)個(gè)就業(yè)崗位。

　　全球化帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)鏈外包與轉(zhuǎn)移，幫助波音降低了成本，并開(kāi)拓新興市場(chǎng)。

　　比如，在787客機(jī)中，意大利的阿萊特尼和美國(guó)的沃特飛機(jī)工業(yè)公司負(fù)責(zé)機(jī)身的中心部分，機(jī)翼、尾翼的大部分由三井、三菱、川琦三家日本重工業(yè)財(cái)團(tuán)壟斷。而波音自己只負(fù)責(zé)建造飛機(jī)約35%的部分以及最后的總裝。

　　用波音前CEO的話來(lái)說(shuō)，波音是一個(gè)裝配公司，或者叫設(shè)備集成商。

　　這個(gè)全球供應(yīng)鏈體系，意味著如果其中的一部分零件不能交付，那么整個(gè)飛機(jī)的組裝就會(huì)面臨風(fēng)險(xiǎn)。

　　而波音是一個(gè)組裝公司，供應(yīng)鏈的重塑將嚴(yán)重影響其原來(lái)的運(yùn)營(yíng)模式。此次疫情無(wú)疑會(huì)對(duì)波音的供應(yīng)鏈產(chǎn)生影響。疫情過(guò)后，依賴(lài)全球供應(yīng)鏈的公司，將會(huì)重新思考如何把產(chǎn)業(yè)鏈移回國(guó)內(nèi)，使得零件的供應(yīng)更加有保障。

　　但是，這無(wú)疑會(huì)以效率和利潤(rùn)為代價(jià)，目前也無(wú)法衡量，也為波音的估值帶來(lái)了更大的不確定性。而全球化逆轉(zhuǎn)和供應(yīng)鏈重塑已經(jīng)是不可避免的狀況，不然銹跡斑斑的波音就是前車(chē)之鑒。

　　而波音的問(wèn)題，是美國(guó)制造業(yè)的問(wèn)題，也是疫情過(guò)后，整個(gè)世界該思考的問(wèn)題。

　　再回到文章的開(kāi)頭，那位老人曾說(shuō)“總有一天我們自己也會(huì)造飛機(jī)的”。40年過(guò)去了，我們的商用大飛機(jī)C919在3月24日，完成了關(guān)鍵性的試飛。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，有20多家A股上市公司參與了國(guó)產(chǎn)大飛機(jī)的研發(fā)制造。

　　這架大飛機(jī)串起了國(guó)內(nèi)完整的飛機(jī)制造產(chǎn)業(yè)鏈，200多家企業(yè)、36所高校、數(shù)十萬(wàn)產(chǎn)業(yè)人員參與研制，70家企業(yè)成為C919的供應(yīng)商或潛在供應(yīng)商，已收到1015架飛機(jī)訂單，但C919的“心臟”發(fā)動(dòng)機(jī)卻由美國(guó)提供。

　　不過(guò)，這次疫情展現(xiàn)了一個(gè)現(xiàn)實(shí)，“能無(wú)限制購(gòu)買(mǎi)‘心臟’的波音，也講不出好故事了”。大飛機(jī)這顆制造業(yè)皇冠上的明珠，美利堅(jiān)開(kāi)始黯淡，我們準(zhǔn)備飛躍。

　　下一個(gè)時(shí)代的故事開(kāi)始了。