中通快遞傳赴港二次上市，或成定局？

　　近日有外媒報(bào)道，中通快遞計(jì)劃今年第4季度在香港二次上市，募資20億美元。

　　關(guān)于中通擬赴港上市一事，市場(chǎng)已經(jīng)有多次傳言。今年6月，有傳聞稱中通快遞正接觸投行，或許最早在2020年底于港股上市事宜，上市擬募資10億至20億美元，不過(guò)這些消息暫未得到官方證實(shí)。

　　但隨著二季度財(cái)報(bào)的公布，看出為了贏得快遞市場(chǎng)的市場(chǎng)份額，中通正在投入更多的資本，而二次上市的緊迫性也隨之再次提升，市場(chǎng)傳言再度被提及。

根據(jù)中通快遞2020年二季度財(cái)報(bào)，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物52.62億元，比起2019年二季度減少了43%，而中通快遞光是二季度的資本開(kāi)支就達(dá)到22.5億元，同比增長(zhǎng)了177%，主要用于購(gòu)買廠房、設(shè)備、車輛以及土地使用權(quán)。

　　但這并不是中通選擇回港二次上市的全部原因。

　　中概股回歸選項(xiàng)

　　當(dāng)前在美國(guó)上市的中概股數(shù)量、總市值、最近一個(gè)月日均成交額分別為260家、2.14萬(wàn)億美元、115億美元，在美國(guó)股市的占比分別為5%、5%、4%。若除去阿里、京東、拼多多、網(wǎng)易、百度5家科網(wǎng)龍頭，剩余公司市值和成交占比均僅為2%。而僅2020年上半年中京東、網(wǎng)易兩大中概股已在香港上市，合計(jì)籌集資金543億港元，香港市場(chǎng)占上半年籌資總額的62%，這也是今年上半年香港市場(chǎng)前兩大IPO企業(yè)宣告中概股回歸浪潮的開(kāi)始。

　　中概股回歸大多可以通過(guò)以下三種方式：

　　1)在美國(guó)先通過(guò)私有化退市，之后重新在A股或者港股上市。公司需要經(jīng)歷私有化、拆除VIE架構(gòu)、清理海外SPV和境內(nèi)實(shí)體間股權(quán)關(guān)系等一系列的復(fù)雜操作。復(fù)雜的流程和冗長(zhǎng)的耗時(shí)，大大增加了回歸道路的難度、風(fēng)險(xiǎn)和成本。

　　2)保留美股，在A股或港股市場(chǎng)發(fā)行股票雙重上市，需要同時(shí)符合兩邊交易所的所有有關(guān)規(guī)定。

　　3)保留美股，從A股或港股市場(chǎng)發(fā)行存托憑證二次上市，上市要求相對(duì)較為寬松。

　　而大市值股大概率將回歸港股二次上市，因?yàn)槠髽I(yè)回港股二次上市申報(bào)時(shí)可以直接采用美國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則編制GAAP的財(cái)務(wù)報(bào)表，在一定情況下，二次上市還可申請(qǐng)豁免部分披露義務(wù),部分合格境外上市發(fā)行人可秘密提交申請(qǐng)。并且2017年12月5日以前在海外上市的中概股，回港二次上市可以直接采用現(xiàn)有的VIE結(jié)構(gòu)和WVR結(jié)構(gòu)(weightedvotingrights同股不同權(quán))上市。如果是2017年12月5日以后在海外上市的中概股，WVR結(jié)構(gòu)、VIE結(jié)構(gòu)需滿足《上市規(guī)則》中有關(guān)首次上市的所有要求。

　　而這一次中通的傳言回歸，大概率是在港股。因?yàn)橹型ㄊ褂玫腤VR結(jié)構(gòu)(weightedvotingrights同股不同權(quán))于美國(guó)上市，上市主體為中通快遞開(kāi)曼有限公司。中通上市時(shí)間為2016年10月27日，可直接采用現(xiàn)有的結(jié)構(gòu)，并按照自身經(jīng)營(yíng)情況，中通快遞完全符合中概股回港二次上市要求：市值不低于400億港元，或市值不少于100億港元且最近一年收益至少10億港元。

　　2020年第二季度，中通快遞實(shí)現(xiàn)營(yíng)收64.0億元，同比增長(zhǎng)18.0%，調(diào)整后凈利潤(rùn)14.5億元，同比增長(zhǎng)5.6%。由此可知，中通快遞赴港上市已是萬(wàn)事俱備了。

　　中國(guó)和美國(guó)立法沖突是導(dǎo)火索

　　而中概股在美國(guó)資本市場(chǎng)不平等待遇，便是中通快遞回歸港股的“東風(fēng)”，同樣也是眾多中概股回歸的觸發(fā)點(diǎn)。

　　2020年5月20日，中概股審計(jì)監(jiān)管問(wèn)題升溫，美國(guó)參議院通過(guò)《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》(HFCA)。法案要求證券發(fā)行人聘請(qǐng)的審計(jì)機(jī)構(gòu)如果在無(wú)法被PCAOB監(jiān)管的地區(qū)，公司需要證明本身不受外國(guó)政府控制，且聘請(qǐng)符合PCAOB要求的審計(jì)機(jī)構(gòu)(能夠提供財(cái)務(wù)審計(jì)底稿的審計(jì)機(jī)構(gòu))。若連續(xù)三年未能遵守《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法》的法案要求，發(fā)行人將無(wú)法在美國(guó)交易所包括場(chǎng)外市場(chǎng)進(jìn)行證券交易。

　　不難看出該《法案》的目的主要是針對(duì)中國(guó)公司。

　　簡(jiǎn)單而言，審計(jì)底稿是一個(gè)核心問(wèn)題。由于我國(guó)法律規(guī)定境內(nèi)會(huì)計(jì)師事務(wù)所不得直接向境外提供審計(jì)底稿，及境外機(jī)構(gòu)不得直接在境內(nèi)調(diào)查取證。因此中概股公司審計(jì)的跨境監(jiān)管問(wèn)題也由來(lái)已久，并且中概股公司中有許多均為國(guó)有控股企業(yè)，分布在能源、交通、通訊、醫(yī)藥等重要行業(yè)，相關(guān)會(huì)計(jì)工作底稿可能屬于敏感信息的范疇，涉及國(guó)家秘密。

　　中國(guó)和美國(guó)立法的沖突，將給中概股公司和會(huì)計(jì)師事務(wù)所帶來(lái)資料檔案管理和披露的重大挑戰(zhàn)。

　　那么私有化可能不得不擺上議事日程，例如通過(guò)私有化完成轉(zhuǎn)板，到香港或者國(guó)內(nèi)上市。短期赴美IPO企業(yè)數(shù)目可能將進(jìn)一步減少，中概股有可能在美國(guó)遭遇更多訴訟和調(diào)查，并開(kāi)始出現(xiàn)“歸國(guó)潮”。

　　并且圍繞著財(cái)務(wù)審計(jì)的問(wèn)題，其實(shí)一直是中概股在美國(guó)長(zhǎng)期面對(duì)的問(wèn)題，結(jié)合做空中概股的報(bào)告來(lái)看，虛增營(yíng)收、財(cái)務(wù)造假、關(guān)聯(lián)交易、管理層風(fēng)險(xiǎn)是頻率最高的攻擊方向。在2017年以來(lái)的30多份做空?qǐng)?bào)告中出現(xiàn)的頻次分別為17、17、14和11，是集中被針對(duì)的理由。

　　綜合來(lái)說(shuō)，美國(guó)投資者對(duì)中概股天然的語(yǔ)言壁壘和信息不對(duì)稱使得中概股容易成為做空機(jī)構(gòu)的目標(biāo)，并且中概股“管理、經(jīng)營(yíng)在中國(guó)，上市、交易在美國(guó)”，導(dǎo)致中概股與國(guó)外投資者之前形成了無(wú)法避免的屏障。此外，近年來(lái)一些赴美上市的“新經(jīng)濟(jì)”中概股，其經(jīng)營(yíng)模式較為獨(dú)特，可與之類比的海外公司較少，進(jìn)一步加大了海外投資者對(duì)信息不對(duì)稱所引發(fā)的潛在風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，中概股在美國(guó)市場(chǎng)受到天然的“估值歧視”。

　　阿里巴巴-SW(09988.HK)于去年底回歸港股市場(chǎng)，盡管IPO募資近1000億港元，阿里的回歸反而提升了港股市場(chǎng)的交易活躍度與自身估值。符合港股第二次上市標(biāo)準(zhǔn)的美股也陸續(xù)回歸，其中不乏京東，網(wǎng)易、百勝等。而中通快遞還遠(yuǎn)嗎?

　　回歸港股，跑馬圈地的起點(diǎn)

　　在香港上市能夠?yàn)槠髽I(yè)提供另一個(gè)成熟的融資渠道，并且有著美股沒(méi)有的優(yōu)勢(shì)，中概股的市場(chǎng)和營(yíng)收來(lái)源大都在大陸市場(chǎng)，港股投資者相比美股投資者對(duì)其基本面有更準(zhǔn)確的判斷和精準(zhǔn)的認(rèn)知，從而給予優(yōu)質(zhì)企業(yè)更高的市盈率。

　　過(guò)去規(guī)定下，AH市場(chǎng)上市制度限制未盈利、同股不同權(quán)等公司上市，部分優(yōu)質(zhì)“新經(jīng)濟(jì)”企業(yè)只能選擇赴美上市。2018年以來(lái)，AH市場(chǎng)對(duì)于“新經(jīng)濟(jì)”公司上市的條件逐漸放寬，制度層面已不再有限制。

　　并且2020年5月18日，恒生指數(shù)公司宣布，對(duì)恒生指數(shù)系列進(jìn)行優(yōu)化調(diào)整，將納入同股不同權(quán)公司以及第二上市公司。由于新經(jīng)濟(jì)成分較低，恒指在過(guò)去10年間的年化回報(bào)率約為1.7%，跑輸MSCI全球指數(shù)3.5%。

　　在恒指修訂后，可選消費(fèi)和信息科技板塊的權(quán)重有望從目前的單位數(shù)逐步上升至30%，指數(shù)整體更具代表性、平衡性和投資回報(bào)價(jià)值。這一調(diào)整會(huì)進(jìn)一步提升投資者對(duì)港股市場(chǎng)的興趣以及港股中科技類核心優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的估值水平，也會(huì)進(jìn)一步形成更多新經(jīng)濟(jì)公司尋求在港初次上市或第二上市的良性循環(huán)。

　　中通在港股上市，除了可以規(guī)避在政策上的風(fēng)險(xiǎn)外，出于戰(zhàn)略考慮，加寬融資渠道，無(wú)疑更是雪中送碳。中通快遞2019年包裹件121億件，搶占近20%的市場(chǎng)份額，中通快遞的戰(zhàn)略很明顯，不惜一切占領(lǐng)市場(chǎng)，爭(zhēng)奪最大的話語(yǔ)權(quán)，以規(guī)模取勝。

　　根據(jù)中通快遞2020年二季度財(cái)報(bào)，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物52.62億元，比起2019年二季度減少了43%，而中通快遞光是二季度的資本開(kāi)支就達(dá)到22.5億元，同比增長(zhǎng)了177%，主要用于購(gòu)買廠房、設(shè)備、車輛以及土地使用權(quán)。并且財(cái)報(bào)中強(qiáng)調(diào)，將獲取市場(chǎng)份額作為戰(zhàn)略重中之重并調(diào)整2020年全年預(yù)期。為此，中通在調(diào)高全年業(yè)務(wù)量指標(biāo)為162億件至170億件，增長(zhǎng)33.7%-40.3%的同時(shí)，調(diào)低調(diào)整后凈利潤(rùn)為48.0億元至52.0億元。

　　回歸到港股市場(chǎng)，中環(huán)投資者相比華爾街，雖然同樣對(duì)上市公司盈利和增長(zhǎng)有要求，但卻更熟悉中國(guó)市場(chǎng)，更相信中國(guó)增長(zhǎng)的故事。

　　盡管中通以利潤(rùn)率換市占率，但在中國(guó)這樣的案例早已不絕于耳�？梢哉f(shuō)，回歸港股是中通下一個(gè)征途的起點(diǎn)。