抖音上市 估值幾何

　　高準(zhǔn)擔(dān)任字節(jié)跳動(dòng)CFO短短兩周，字節(jié)跳動(dòng)上市又有了新的大動(dòng)作。

　　近日，香港公司注冊(cè)處網(wǎng)站顯示，字節(jié)跳動(dòng)(香港)有限公司已更名為抖音集團(tuán)(香港)有限公司。

　　除了香港外，注冊(cè)地為北京的多家公司也進(jìn)行了名字變更。

　　成立于2016年5月，辦公地址位于海淀區(qū)北三環(huán)西路43號(hào)院2號(hào)樓5層503室的“字節(jié)跳動(dòng)有限公司”，已于2022年5月更名為“抖音有限公司”;“北京字節(jié)跳動(dòng)科技有限公司”更名為“北京抖音信息服務(wù)有限公司。”此次更名正被外界解讀為字節(jié)跳動(dòng)拆分抖音單獨(dú)上市的強(qiáng)烈信號(hào)。

　　早在2020年，字節(jié)跳動(dòng)便傳出分拆抖音赴港上市的消息。隨后2021年3月24日，小米前CFO周受資走馬上任擔(dān)任字節(jié)跳動(dòng)CFO，上市傳聞甚囂塵上。

　　而對(duì)此次公司名稱變更，抖音方面表示不予置評(píng)。這意味著，抖音的IPO進(jìn)程正在靠近。

　　抖音急赴港交所

　　上月底，「新熵」曾報(bào)道世達(dá)國(guó)際律師事務(wù)所高級(jí)合伙人高準(zhǔn)加入字節(jié)跳動(dòng)，并擔(dān)任CFO。

　　這與一年前小米前CFO周受資加入字節(jié)跳動(dòng)的動(dòng)作如出一轍。根據(jù)彭博社在2020年10月的報(bào)道，字節(jié)跳動(dòng)計(jì)劃推動(dòng)抖音業(yè)務(wù)在香港單獨(dú)上市。

　　此后一系列人事更替、尋找承銷商、注冊(cè)名稱變更等動(dòng)作，均表現(xiàn)出字節(jié)跳動(dòng)急于上市的愿望。

　　問(wèn)題是，對(duì)抖音的背后投資方而言，抖音已經(jīng)錯(cuò)過(guò)了上市最佳時(shí)間點(diǎn)。

　　首先，當(dāng)前中概股整體估值偏低，港股科技互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)同樣未能避免。

　　由中證指數(shù)有限公司編制的中概互聯(lián)50指數(shù)囊括了國(guó)內(nèi)主要互聯(lián)網(wǎng)巨頭，中證指數(shù)官網(wǎng)顯示，截至5月5日，該指數(shù)點(diǎn)位為6335.30點(diǎn)，相當(dāng)于2017年初水平，近一年跌幅高達(dá)50.78%，PE為17.22倍。而去年同期，該指數(shù)PE在50倍以上。

　　抖音的主要競(jìng)品快手也在該指數(shù)的成分股之列。去年年初上市后，快手市值一度抵達(dá)1.8萬(wàn)億港幣，而截至5月8日，市值僅剩2566億港幣，近九成市值在這場(chǎng)中概股危機(jī)中消失。

　　如果抖音在2021年初，沒(méi)有受到網(wǎng)絡(luò)安全數(shù)據(jù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題困擾，并與快手同步上市，其估值水平大概率將超過(guò)快手。盡管抖音同樣躲不掉本輪中概股的集體回撤，但I(xiàn)PO初期的減持套現(xiàn)機(jī)遇已經(jīng)錯(cuò)失。

　　從快手市值歷史走勢(shì)看，根據(jù)2021年5月一季報(bào)披露，快手凈虧損額為577.5億元，經(jīng)調(diào)整虧損額49.18億元，同比擴(kuò)大13%，這成為快手市值大幅下挫的開(kāi)端。從去年7月起，快手市值進(jìn)入約2700億港幣的理性區(qū)間，但低迷勢(shì)頭仍然持續(xù)。

　　從具體業(yè)務(wù)看，抖音面臨的增長(zhǎng)問(wèn)題同樣不容樂(lè)觀。

　　招股書(shū)顯示，直播收入占快手營(yíng)收比重超過(guò)80%。與快手剛好相反，公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，2020年，字節(jié)跳動(dòng)的廣告收入占營(yíng)收比重高達(dá)77%。

　　而抖音的國(guó)內(nèi)廣告增長(zhǎng)正在放緩，2021年11月18日，字節(jié)跳動(dòng)商業(yè)化產(chǎn)品部會(huì)議確認(rèn)，字節(jié)跳動(dòng)國(guó)內(nèi)廣告收入在過(guò)去半年的時(shí)間內(nèi)停止增長(zhǎng)。

　　與此同時(shí)，快手正在侵蝕廣告市場(chǎng)份額，2021年財(cái)報(bào)顯示，快手線上營(yíng)銷服務(wù)業(yè)務(wù)營(yíng)收額達(dá)到427億元，同比增速高達(dá)95.2%，Q4線上營(yíng)銷收入為132億元，同比增速為55.5%，增長(zhǎng)主要源于快手的自然流量增長(zhǎng)，和公域、私域流量組合提升的廣告主體驗(yàn)。

　　背后邏輯是，隨著快手在推薦算法、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等領(lǐng)域“抖音化”，兩款產(chǎn)品的相似度正在提升，隨著快手的增長(zhǎng)重心從直播轉(zhuǎn)移至廣告，抖音面臨的競(jìng)爭(zhēng)壓力增大。隨著線上教育等廣告主投放預(yù)算縮減，抖音的廣告收入增速或?qū)⑹艿經(jīng)_擊。

　　在電商業(yè)務(wù)上，抖音通過(guò)興趣電商對(duì)抗快手的信任電商，快手2021年年報(bào)顯示，其全年電商GMV為6800億元，同比增長(zhǎng)78.4%;抖音方面，根據(jù)「晚點(diǎn)Lastpost」報(bào)道，抖音2020年電商GMV超過(guò)5000億元，同比增速超300%。

　　對(duì)于這家以人工智能平臺(tái)自居的企業(yè)來(lái)說(shuō)，在新冠疫情的市場(chǎng)變化下，如何優(yōu)化廣告主體驗(yàn)，并開(kāi)拓電商等廣告以外更多業(yè)務(wù)，將決定其IPO后的估值水平。

　　抖音值多少錢？

　　今年4月，《南華早報(bào)》援引多位私募股權(quán)投資人消息稱，字節(jié)估值接近4000億美元。

　　字節(jié)跳動(dòng)這個(gè)估值有多高?可以做個(gè)簡(jiǎn)單的對(duì)比，2020年，中國(guó)香港特別行政區(qū)的GDP為3412億美元，新加坡2020年GDP為3430億美元，馬來(lái)西亞2020年的GDP為3190億美元，全都低于字節(jié)跳動(dòng)的估值。以色列2020年的GDP為4020億美元，和字節(jié)跳動(dòng)估值相當(dāng);希臘2020年的GDP只有1894億美元，不到字節(jié)跳動(dòng)估值的一半。

　　據(jù)公開(kāi)資料顯示，成立九年的9年的字節(jié)跳動(dòng)已融資超過(guò)九輪，但官方并未對(duì)外透露后幾輪的融資金額。

　　2012年，字節(jié)跳動(dòng)憑借今日頭條起家，當(dāng)年7月即獲得了SIG海納亞洲等數(shù)百萬(wàn)美元A輪融資，隨后便以每年一輪的速度向前飛速狂奔，截至目前，根據(jù)胡潤(rùn)研究院發(fā)布的《全球獨(dú)角獸指數(shù)2021》，字節(jié)跳動(dòng)已經(jīng)長(zhǎng)成2.3萬(wàn)億元估值并超過(guò)螞蟻集團(tuán)的全球最大獨(dú)角獸。

　　此外，字節(jié)還是美團(tuán)、拼多多、滴滴這些巨頭中唯一一家沒(méi)有接受BAT投資的公司。目前字節(jié)跳動(dòng)由四家美國(guó)投資機(jī)構(gòu)占股40%。除創(chuàng)始人張一鳴外，字節(jié)跳動(dòng)董事會(huì)成員分別為紅杉資本中國(guó)董事總經(jīng)理沈南鵬、海納國(guó)際集團(tuán)(SIG)創(chuàng)始人亞瑟·丹奇爾、泛大西洋投資CEO威廉·福特，以及美國(guó)對(duì)沖基金Coatue創(chuàng)始人菲利普·拉豐。

　　有業(yè)內(nèi)人士分析，拆分抖音單獨(dú)上市，意在讓正處于增長(zhǎng)勢(shì)頭的Tiktok，儲(chǔ)備的子彈再多飛一會(huì)。

　　抖音已不是一款A(yù)pp，而是字節(jié)跳動(dòng)最大的事業(yè)部(Bu)。它包括抖音、西瓜視頻、今日頭條、番茄小說(shuō)等產(chǎn)品，還有多個(gè)中臺(tái)業(yè)務(wù)。

　　抖音與它所在的事業(yè)部貢獻(xiàn)了這家公司近70%的收入，而其余五個(gè)Bu(大力教育、飛書(shū)、火山引擎、朝夕光年和Tiktok)還遠(yuǎn)沒(méi)有到貢獻(xiàn)足夠收入的時(shí)候。但是抖音目前的日活已經(jīng)停留在6億以上一年多時(shí)間，今日頭條、西瓜視頻等產(chǎn)品也已增長(zhǎng)乏力，而TikTok面對(duì)全球化市場(chǎng)仍處在兇猛增長(zhǎng)階段。

　　對(duì)于抖音的估值，「新熵」認(rèn)為，抖音BU的三大核心業(yè)務(wù)抖音、西瓜視頻、今日頭條可以分別對(duì)標(biāo)快手、B站、百度信息流產(chǎn)品的估值水平。

　　從短視頻產(chǎn)品看，如果用簡(jiǎn)單的P/MAU方法估算，根據(jù)易觀數(shù)據(jù)顯示，截至2021年12月,抖音月活用戶為6.5億，而快手2021年平均月活用戶數(shù)為5.78億，據(jù)此推算，抖音估值約為2885億元港幣，僅略高于快手。

　　但從營(yíng)收角度看，兩者的體量顯然不同，根據(jù)CEO梁汝波披露，字節(jié)跳動(dòng)2020年實(shí)際收入為2366億元，按抖音貢獻(xiàn)60%收入估算，抖音營(yíng)收約為1416億元，而同期快手僅有587.76億元。抖音約為快手的2.4倍。根據(jù)快手當(dāng)前估值，抖音估值約為6181億元港幣。

　　從中視頻產(chǎn)品看，易觀千帆數(shù)據(jù)顯示，截至2021年1月西瓜視頻MAU為1.68億，高于B站的1.51億，據(jù)此推算，西瓜視頻估值應(yīng)略高于B站，約為700億港幣。

　　但根據(jù)外媒報(bào)道，2020年，西瓜視頻對(duì)字節(jié)跳動(dòng)的廣告收入貢獻(xiàn)不到3%。此外，兩款產(chǎn)品的營(yíng)收側(cè)重點(diǎn)不同，B站強(qiáng)調(diào)游戲收入及增值服務(wù)收入，西瓜視頻則偏向廣告。業(yè)務(wù)邏輯的差異，將導(dǎo)致兩款產(chǎn)品的估值邏輯不同。

　　從信息流產(chǎn)品看，2021年百度移動(dòng)生態(tài)大會(huì)披露，百度APP月活用戶數(shù)為5.6億，而梁汝波在2021年6月披露，今日頭條月活接近3億，即估值約為百度信息流廣告業(yè)務(wù)的一半左右。而根據(jù)申萬(wàn)宏源估算，百度線上營(yíng)銷業(yè)務(wù)整體估值約為3371億港幣。

　　而百度線上營(yíng)銷收入由搜索和信息流兩部分組成，據(jù)此推算，今日頭條的估值或?qū)⒌陀?685億港幣。二者的不同點(diǎn)在于，線上營(yíng)銷是百度的“現(xiàn)金牛”，是主要利潤(rùn)來(lái)源，而根據(jù)字節(jié)跳動(dòng)內(nèi)部會(huì)議披露，今日頭條處于虧損邊緣。未來(lái)，盈利能力的差異將進(jìn)一步影響兩款產(chǎn)品的估值水平。

　　二者的不同點(diǎn)在于，線上營(yíng)銷是百度的“現(xiàn)金牛”，是主要利潤(rùn)來(lái)源，而根據(jù)字節(jié)跳動(dòng)內(nèi)部會(huì)議披露，今日頭條處于虧損邊緣。未來(lái)，盈利能力的差異將進(jìn)一步影響兩款產(chǎn)品的估值水平。

　　顯然，抖音BU的整體IPO，意味著將字節(jié)跳動(dòng)國(guó)內(nèi)廣告業(yè)務(wù)的核心部分推向二級(jí)市場(chǎng)。在快手股價(jià)低迷，市場(chǎng)情緒普遍悲觀的時(shí)間點(diǎn)，抖音能否拉動(dòng)投資者信心回歸，仍然有待觀察。

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