京東物流的“天花板”

　　京東集團在零售主業(yè)之外的三駕馬車——物流、科技金融、健康。健康已經(jīng)率先上市，科技金融鑒于外部環(huán)境變化的分拆之后，現(xiàn)在輪到物流的獨立上市。

　　這是京東集團2017年獨立運營，成立各大子集團以來，關(guān)于各業(yè)務線IPO的傳聞就不絕于耳�，F(xiàn)在隨著物流的上市，京東集團正處在集團上市(2014年美股上市，2020年港股上市)之后發(fā)展最佳期。

　　雖然最終敲定的時間比預期中晚了些，但卻也是個不錯的時間點，內(nèi)有社會化初見成效、疫情中的優(yōu)秀表現(xiàn)，外有順豐的市值大漲，港股市場的利好。而且，投資人們也已經(jīng)期待了太久，到了該提上日程的時候。

　　2月17日，京東物流遞交了招股書，從招股書中，有人看到的是營收的增加、虧損的收窄、毛利率的增加，卻忽略了作為勞動密集型行業(yè)，京東物流的天花板。作為在業(yè)務布局上與京東物流高度重合，且在諸多方面領先京東一頭的順豐，是京東物流一個很好的參照物。

　　京東物流的基本面

　　2014年，京東的營收增速、年活躍用戶數(shù)增速變緩。2018年其營收增速已降至30%以下，用戶數(shù)也被拼多多超越。尋找新流量，將業(yè)務重點轉(zhuǎn)向服務收入，物流被京東寄予了撐起下一個增長點的厚望。

　　2017年4月，物流業(yè)務被京東拆分出來獨立運營，在之前的一年，京東物流就已經(jīng)以品牌化運營的方式，對面向社會開放C端快遞業(yè)務的運力。

　　經(jīng)過十多年的苦心布局，如今的的京東物流早已不是那個完成京東自營電商交付的工具，而是一個已經(jīng)商業(yè)化運作的全行業(yè)物流服務平臺。

　　獨立運營以后，京東物流為社會商家提供了包括倉儲、運輸、配送、客服、售后在內(nèi)的，可組合的線上線下、全渠道、一體化的供應鏈服務。經(jīng)過多年布局，如今“京東物流”已經(jīng)擁有中小件、大件、冷鏈、B2B、跨境和眾包(達達)六大物流網(wǎng)絡。

　　從京東物流提交的招股書來看，2018年、2019年及2020年前三個季度，京東集團占其總收入的比重分別為70.1%、61.6%和56.6%。

　　這意味著京東正在逐漸減弱對于自家商流的依賴，成為一家社會化的物流公司，隨著規(guī)模的不斷擴大，規(guī)模效應也逐漸放大，擴充收入的同時降低邊際成本。

　　招股書顯示，2018年、2019年、2020年前三季度，京東物流的收入分別為379億元、498億元、495億元。2019年和2020年前三季度的收入增速分別是31.6%、43.2%。

　　凈虧損也從2018年的28億元，下降至2019年的22億元，再到2020年前三季度的1170萬元，照這個趨勢，扭虧為盈指日可待。

　　虧損逐漸收窄的原因在于，大規(guī)模投入期已過，規(guī)模效應下成本攤薄。早在2019年Q2財報發(fā)布時，劉強東就曾透露，京東物流在一線城市的投資已經(jīng)結(jié)束，履約費用率在逐步下降。

　　反映在毛利率上，就是逐步提升，2018年京東物流的毛利率為2.9%，2019年到了6.9%，2020年前三季度進一步提升至10.9%，毛利為54億元。

　　京東物流的天花板

　　不過值得一提的是，收入在增加，營業(yè)成本也在同步增長，2020年前三季度的營業(yè)成本相比上年同期增長了39.4%，從316億元增長至441億元。同期的營收增幅為43.2%，也就是說基本是“一分耕耘一分收獲”。

　　從成本結(jié)構(gòu)來說，主要由員工福利開支、外包成本、租金成本、折舊及攤銷、其他組成。其中前兩者也就是運力上，就占到了整體的68.9%，而這部分成本基本是沒有下降空降的，包括租金成本、折舊及攤銷等，也基本是固定成本。這意味著，其成本下降的空間不大。

　　而這也是京東物流此前被質(zhì)疑很多的“規(guī)模不經(jīng)濟”的點，即到達一定零界點后，其成本的下降可能會陷入停滯。

　　這倒不是京東物流一家的問題，而是所有勞動密集型行業(yè)的共性問題。尤其是當勞動密集型再加上自營，難度會變的更大，物流行業(yè)內(nèi)毛利最高、營收規(guī)模最大的順豐，凈利潤率也就不到4%，也就是說盈虧就在一哆嗦。

　　不得不說，物流著實是個撿鋼镚的苦生意，直營物流更甚。直營看起來什么都是自己的，效率、服務質(zhì)量都有保證，但付出的成本也是很高的。

　　這兩年，順豐速遞的票均單價雖比行業(yè)均值，高出超過百分之八十，但毛利潤率卻并沒有多高。2020年前三季度，順豐的毛利率為18.12%，而中通為23.46%，京東物流同期的毛利為10.95%。

　　從10.95%追至18.12%，基本就是京東物流接下來幾年的進步空間了。不過距離順豐，京東物流從硬實力上還有很長一段距離要追趕。不管是航運、網(wǎng)點密度、國際業(yè)務，順豐都領先京東物流不少。

　　空運力量是順豐最不容忽視的優(yōu)勢，也是京東短期內(nèi)無法逾越一項硬指標。截至2020年6月30日，順豐擁有73架全貨機(其中59架為自營全貨機)，2004條散航及專機線路。而京東截至2020年12月31日，僅有620條航空貨運航線，且沒有自己飛機。

　　沒有順豐那么強的干線運輸能力，京東也有自己的辦法，那就是不斷建倉，順豐送貨用飛機，京東直接就近倉庫配送。同時，京東物流還會說，自己的優(yōu)勢在大數(shù)據(jù)、黑科技。

　　京東物流的“商機”

　　此外，如今的京東物流也不能單純的定義為一家快遞公司了，其相對于順豐最大的資源優(yōu)勢就是B端的商家物流服務能力。給商家攬收發(fā)貨確實賺不了多少錢，不過商家在自己倉庫里囤貨，卻是巨大的“商機”。

　　商家把貨放在京東的倉里，只要賣不出去就拿不到貨款，這部分可以形成龐大的應付賬款。商家收不到錢，缺錢了還得找京東借點，金融業(yè)務自然也生意興隆。

　　于是我們看到在招股書中，京東物流是這樣介紹自己的，“我們是中國最大的一體化供應鏈物流服務商。

　　什么是一體化供應鏈物流服務呢，具體來說就是包括了快遞、整車運輸、最后一公里配送、倉儲、上門安裝和售后等各種服務。其中，存貨管理是里面的核心。

　　京東也根據(jù)客戶是否使用了倉儲或存貨管理相關(guān)服務，把客戶分成了兩類，一體化供應鏈客戶和其他客戶。

　　從招股書的數(shù)據(jù)來看，京東物流一體化供應鏈客戶，從2018年的32465家，增長到了截止2020前三季度的46083家。每位外部一體化供應鏈客戶帶來的平均收入，也較2019年同期增長了13.2%，收入金額由21.35萬元增長至24.16萬元。

　　截止2020前三季度，一體化供應鏈客戶和其他客戶的收入占比為79.1%和20.9%。

　　京東物流還在招股書中，指出了一體化供應鏈服務這部分市場的潛力。根據(jù)灼識咨詢報告，預計一體化供應鏈物流服務行業(yè)的市場規(guī)模，將由2020年的2萬億元增加到2025年的人民幣3.2萬億元，年復合增長率為9.5%，約為同期中國物流支出增速增速的1.8倍。

　　同時，目前中國一體化供應鏈物流服務市場還高度分散，2019年按收入計算排行前十的企業(yè)，僅占7.9%的市場份額。

　　京東物流選擇了一個物流產(chǎn)業(yè)較好的時機上市。2021年的上半年，中國互聯(lián)網(wǎng)及相關(guān)消費類概念股，可能將迎來有史以來最密集的上市期。

　　自己所在細分市場的年復合增長率高于整體市場，行業(yè)集中度又相對分散，這就是京東物流給投資者描繪的美好圖景。不然單就送快遞這聽起來這既不甚性感又略顯笨拙的生意，怕是很難討得資本市場的歡心，畢竟目前自營物流里做的最好的順豐，苦心經(jīng)營下也就不到4%的凈利潤率。

　　所以，如果京東物流照著順豐的路線去走，順豐的今天就是京東物流的明天，或者距離順豐今天的高度還有不確定性。但如果照京東物流描繪的圖景去走，至少走出了一條相對差異化的道路。更重要的如上文所說，物流不是重點，存貨管理才是重點，一存一借間，才是巨大“商機”。