沒(méi)有「Google式」的預(yù)期反轉(zhuǎn) Meta頹態(tài)難掩

　　今天早晨(北京時(shí)間7月28日)Meta發(fā)布了二季度財(cái)報(bào)。核心要點(diǎn)如下：

　　1)整體業(yè)績(jī)稍弱于預(yù)期，受市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注的下季度指引顯著不及預(yù)期。二季度Meta的收入緊貼指引下沿，基本符合預(yù)期，但費(fèi)用鋪張厲害，主要由于員工還在逆勢(shì)擴(kuò)張。下季度收入指引在260億至285億區(qū)間，同比加速下滑(-10.4%~-3.5%)。雖然有匯率變動(dòng)的影響(約影響增速6個(gè)點(diǎn))，但指引數(shù)字還是與預(yù)期的300億差距太大了。核心投行的預(yù)期基本在3%-5%增長(zhǎng)區(qū)間，剔除匯率也有9%-11%的增長(zhǎng)。

　　2)流量擴(kuò)張但變現(xiàn)效率降低。二季度Meta的生態(tài)流量，除了歐洲地區(qū)因?yàn)殛P(guān)閉了俄羅斯服務(wù)而預(yù)期內(nèi)下滑外，其他地區(qū)均穩(wěn)定擴(kuò)張。但從單用戶變現(xiàn)價(jià)值A(chǔ)RPU上，歐美地區(qū)顯著走低，主要源于平臺(tái)吸引力下降、Reels低商業(yè)化拖累，以及宏觀上廣告主預(yù)算減少后拉低廣告單價(jià)，因此Meta只能提升加載率來(lái)緩解收入壓力。

　　3)VR/AR淡季加速增長(zhǎng)，市占率進(jìn)一步提升。但昨日宣布8月開(kāi)始提價(jià)，可能是為控制不斷擴(kuò)大的經(jīng)營(yíng)虧損。不過(guò)在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，提價(jià)會(huì)對(duì)銷量有一些沖擊影響。除此之外，高基數(shù)因素也會(huì)加大下半年的增長(zhǎng)壓力。

　　4)員工費(fèi)用高企削弱利潤(rùn)，節(jié)衣縮食開(kāi)啟。收入不增反降下，由于經(jīng)營(yíng)費(fèi)用仍然較高，使得最終的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)被明顯壓縮。二季度員工規(guī)模仍然在高速擴(kuò)張中，但傳聞近期將開(kāi)啟10%比例的裁員計(jì)劃，有望在年底之前看到對(duì)利潤(rùn)的優(yōu)化效果。

　　除了裁員，在資本開(kāi)支上公司也開(kāi)始節(jié)省。本次財(cái)報(bào)披露，資本開(kāi)支小幅調(diào)整至290億-340億。同時(shí)再次下降全年的總支出預(yù)算，從870至920億，調(diào)整至850-880億。

　　5)公司當(dāng)期回購(gòu)花費(fèi)50.8億，回購(gòu)額度還剩243.2億。截至二季度末，公司賬上類現(xiàn)金資產(chǎn)(現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、受限制現(xiàn)金、可交易證券)合計(jì)405億，當(dāng)期自由現(xiàn)金流45億，較去年同期及今年一季度，均下降近一半。

　　6)重點(diǎn)指標(biāo)實(shí)際與預(yù)期對(duì)比

　　長(zhǎng)橋海豚君觀點(diǎn)

　　在繼Snap下調(diào)指引、業(yè)績(jī)暴雷，以及谷歌的另類“超預(yù)期”，市場(chǎng)對(duì)美股廣告公司二季報(bào)的預(yù)期也越來(lái)越混沌。

　　無(wú)論是Snap暴雷后一路悲觀跟跌，還是谷歌財(cái)報(bào)發(fā)出后的信心反彈，預(yù)期搖擺不定的根本原因，還是在于當(dāng)下數(shù)字廣告面臨著的復(fù)雜經(jīng)營(yíng)環(huán)境。當(dāng)Snap和Google管理層均表態(tài)難以對(duì)下半年做出相對(duì)明確的指引和展望，短期的多空博弈情緒推向高潮。

　　因此市場(chǎng)對(duì)于Meta此次財(cái)報(bào)，相比于二季度業(yè)績(jī)，更看重的是管理層對(duì)下季度及全年的指引。偏偏問(wèn)題就出在指引身上，Meta的這次財(cái)報(bào)，當(dāng)期業(yè)績(jī)?nèi)跤陬A(yù)期但并不算暴雷。但Meta對(duì)下季度的指引再次與市場(chǎng)預(yù)期相差甚遠(yuǎn)，資金期待的下半年業(yè)績(jī)回暖信號(hào)并未出現(xiàn)。

　　對(duì)于管理層歸因的Reels低商業(yè)化影響，海豚君認(rèn)為有影響但并不是主因。關(guān)鍵還是在于Meta大部分對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)十分敏感的SMB客戶，以及無(wú)法回避的競(jìng)爭(zhēng)加劇。也就是說(shuō)，Meta的最差業(yè)績(jī)期還沒(méi)到。開(kāi)源遇阻力，當(dāng)下Meta能做的，只有通過(guò)硬節(jié)流來(lái)緩解利潤(rùn)壓力。

　　當(dāng)前Meta的估值已經(jīng)跌穿歷史底部區(qū)間，反轉(zhuǎn)僅需一個(gè)信號(hào)，但光靠估值低這個(gè)理由還不夠。當(dāng)元宇宙還在遠(yuǎn)方，短期內(nèi)要重新喚起市場(chǎng)對(duì)Meta投資信心，更需要的是經(jīng)營(yíng)環(huán)境的改善，經(jīng)濟(jì)觸底亦或是競(jìng)爭(zhēng)緩和可能才會(huì)迎來(lái)真正像樣的反轉(zhuǎn)。

　　本次財(cái)報(bào)詳細(xì)解讀

　　一、流量仍在，但變現(xiàn)效率降低

　　二季度Meta的平臺(tái)用戶增速放緩，但仍然保持在微幅擴(kuò)張中，僅歐洲地區(qū)因?yàn)?月底停止俄羅斯服務(wù)的原因而有所下滑。截至二季度末，Meta全生態(tài)月活用戶達(dá)到36.5億人，其中Facebook為29.35億人，整體平臺(tái)的用戶粘性保持穩(wěn)定。

　　從單用戶的廣告收入(ARPU)來(lái)看，主要賺錢的歐美地區(qū)，用戶的變現(xiàn)價(jià)值在同比走低，亞太地區(qū)雖然上漲，但*值太低，對(duì)總營(yíng)收起不了太多支撐作用。這直接影響了Meta的收入，同時(shí)獲利能力也因?yàn)榱髁窟\(yùn)營(yíng)成本和人員支出相對(duì)固定短期難以快速優(yōu)化，而持續(xù)走弱。

　　二、廣告：指引低于預(yù)期，Reels商業(yè)化難解短期壓力

　　二季度Meta的廣告收入281.5，同比下滑1.5%。剔除外匯變動(dòng)影響后，廣告增速在3%。除此之外宏觀經(jīng)濟(jì)、外匯、競(jìng)爭(zhēng)以及去年同期的高基數(shù)都是拖累增長(zhǎng)的主要因素。

　　但分地區(qū)來(lái)看，除歐洲地區(qū)因?yàn)槎頌鯌?zhàn)爭(zhēng)這種不可抗力拖累，但核心的北美地區(qū)，*也出現(xiàn)同比下滑。這部分收入與匯率變動(dòng)關(guān)聯(lián)不大，因此更多的是Meta自身的原因，以及對(duì)應(yīng)的客戶營(yíng)銷收縮有關(guān)(Meta擁有大量的SMB中小商戶廣告主，而SMB對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的敏感性更強(qiáng)，在削減支出上也更迅速)。

　　Meta在北美地區(qū)流量還沒(méi)有出現(xiàn)流失，但從報(bào)價(jià)來(lái)看，可能平臺(tái)的吸引力在下降。在海豚君計(jì)算的Meta各地區(qū)廣告單價(jià)變動(dòng)率上看，已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)季度北美報(bào)價(jià)在同比下滑。

　　雖然也有Reels本身商業(yè)化程度不高，拉低了平均報(bào)價(jià)水平帶來(lái)的原因，但這樣的加速下滑態(tài)勢(shì)，很難再去否認(rèn)廣告主已經(jīng)將部分預(yù)算從Meta上遷移出去。

　　從目前已經(jīng)發(fā)布財(cái)報(bào)的Snap、Twitter以及Google這三家龍頭情況也可以看出，在均受到匯率、通脹的影響下，廣告主收縮營(yíng)銷預(yù)算已經(jīng)是共識(shí)，也就意味著，這三家的增長(zhǎng)很可能有一部分是從Meta的飯碗中搶來(lái)的。

　　海豚君認(rèn)為，遷移的根本原因無(wú)非是廣告主希望去尋求ROI更高的投放渠道。TikTok上用戶交互活躍，投放直接響應(yīng)廣告后商家可能會(huì)獲得更多的用戶反饋;蘋果IDFA隱私政策調(diào)整，對(duì)Meta等社交平臺(tái)的廣告衡量、廣告精準(zhǔn)影響很大，Google的搜索廣告因此受益。

　　在行業(yè)收縮，自身報(bào)價(jià)沒(méi)有優(yōu)勢(shì)下，Meta只能依靠讓用戶看更多的廣告來(lái)緩解增長(zhǎng)的壓力，為求“以量取勝”。二季度廣告投放量同比增長(zhǎng)15%，單用戶展示量也有13.4%的增長(zhǎng)。

　　對(duì)于下半年的預(yù)期，由于Meta接近98%的收入都來(lái)自廣告，因此廣告收入的展望可以對(duì)照公司對(duì)總營(yíng)收的變動(dòng)指引。

　　三季度總營(yíng)收指引在265~285億區(qū)間，對(duì)應(yīng)變動(dòng)為下滑3.5%到下滑10.4%。這個(gè)指引遠(yuǎn)低于市場(chǎng)對(duì)Meta三季度的一致預(yù)期(~304億)，哪怕是區(qū)間上沿的285億，也比市場(chǎng)預(yù)期低了6%，這也預(yù)示著，Meta三季度的廣告并不會(huì)出現(xiàn)市場(chǎng)原本預(yù)期的回暖信號(hào)(蘋果IDFA隱私政策調(diào)整從去年三季度開(kāi)始，Meta廣告出現(xiàn)影響，今年三季度開(kāi)始，基數(shù)效應(yīng)對(duì)增速的影響會(huì)逐漸降低)。

　　與此同時(shí)，這樣保守的指引數(shù)據(jù)，也變相預(yù)示著Reels的商業(yè)化在三季度規(guī)模還不大，很難幫助總營(yíng)收抵消部分阻力。

　　三、VR/AR：“提價(jià)+高基數(shù)”給下半年增加壓力

　　二季度VR/AR業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入4.5億，同比增長(zhǎng)48%，雖然是銷售淡季，也沒(méi)有新品發(fā)布，但仍然較一季度加速。

　　在去年十月推出299美元的Quest 2大火之后，Meta的Oculus一直未有新的爆款產(chǎn)品出現(xiàn)。靠著Quest 2在去年拿下了80%的市占率之后，今年一季度出貨的356萬(wàn)臺(tái)VR頭顯中，Oculus的市占率已經(jīng)沖擊了90%大關(guān)，壟斷優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步提升。

　　或許是公司希望對(duì)持續(xù)擴(kuò)大的虧損狀況有所控制，昨天Meta剛剛宣布，旗下的Quest 2提價(jià)100美元，即128G款的報(bào)價(jià)為399美元，256G款的報(bào)價(jià)為499美元。雖然提價(jià)有助于提高自己以及背后供應(yīng)鏈渠道的整體利潤(rùn)水平，但在需求下行、缺乏新的里程碑式VR內(nèi)容的階段，提價(jià)多多少少都會(huì)影響前端的銷量。

　　與此同時(shí)，去年下半年Quest 2發(fā)布，有高基數(shù)影響，今年即將發(fā)布的新品Quest 2 Pro，屬于是高端產(chǎn)品，仍然是有助于虧損控制但無(wú)益于短期規(guī)模擴(kuò)張的。因此下半年VR業(yè)務(wù)有一定的增長(zhǎng)壓力。

　　四、利潤(rùn)超預(yù)期承壓

　　二季度公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)83.6億，利潤(rùn)率同比大幅走低，環(huán)比也緩慢下降。

　　主要影響利潤(rùn)的是費(fèi)用端的擴(kuò)張，在收入增長(zhǎng)停滯下，整體經(jīng)營(yíng)費(fèi)用還同比增加了35%。二季度末Meta的員工總?cè)藬?shù)同比增加了32%，股權(quán)激勵(lì)的占比也在提升，因此經(jīng)營(yíng)費(fèi)用主要還是由員工薪酬福利帶來(lái)。

　　上周Meta傳聞將在近期開(kāi)展大規(guī)模的裁員，比例接近10%。如果三季度能夠?qū)嵤�，�?dāng)季有離職賠償金拉高費(fèi)用，那么至少要到四季度才能看到團(tuán)隊(duì)優(yōu)化對(duì)利潤(rùn)改善的效果。

　　在去年，海豚君就多次提及，由于Meta對(duì)VRAR的巨額投入，以及Reels生態(tài)的搭建，公司的利潤(rùn)壓力會(huì)比收入端更顯著，這也是讓原來(lái)的市場(chǎng)資金糾結(jié)和不滿意的地方。

　　Meta原有的大部分投資資金，看中的是Meta超高的利潤(rùn)率和穩(wěn)定的現(xiàn)金流，以及短期成長(zhǎng)勢(shì)頭不錯(cuò)的Instagram。對(duì)于需要長(zhǎng)期持續(xù)投入、有效產(chǎn)出動(dòng)輒5年、10年才有預(yù)期，短期就是利潤(rùn)“吞金獸”的VR以及元宇宙，這部分資金并不喜歡。

　　因此在Meta今年初宣布投入100億美金到VR領(lǐng)域上，直接嚇跑了不少資金。雖然市值從年初已經(jīng)蒸發(fā)了50%以上，但Meta當(dāng)下又處于一個(gè)非常被動(dòng)的局面。

　　1)占比98%的廣告，雙重承壓，撇開(kāi)大家都面臨的宏觀環(huán)境，至少?gòu)哪壳皝?lái)看，蘋果ATT和TikTok競(jìng)爭(zhēng)的影響，Meta招架之力太弱，透露出的反轉(zhuǎn)信號(hào)不強(qiáng)。

　　2)元宇宙的故事很宏大，但需要Meta做一個(gè)長(zhǎng)至5-10年的無(wú)償奶媽，在此期間還需要警惕蘋果、微軟、谷歌的競(jìng)爭(zhēng)威脅。截至二季度末，Meta賬上類現(xiàn)金資產(chǎn)還有405億，但自由現(xiàn)金流已經(jīng)從去年的85億砍了一半僅剩45億。下半年基本面壓力更大，現(xiàn)金流可能還沒(méi)觸底。雖然Meta很難有現(xiàn)金流危機(jī)，但現(xiàn)金不斷耗損卻沒(méi)有帶來(lái)正向收益的投資，也會(huì)影響到公司估值。

　　目前Meta的估值已經(jīng)跌穿歷史底部區(qū)間，反轉(zhuǎn)僅需一個(gè)信號(hào)，但光靠估值低這個(gè)理由還不夠。當(dāng)元宇宙還在遠(yuǎn)方，短期內(nèi)重新喚起市場(chǎng)對(duì)Meta投資信心，更需要的是經(jīng)營(yíng)環(huán)境的改善，經(jīng)濟(jì)觸底亦或是競(jìng)爭(zhēng)緩和可能就會(huì)迎來(lái)真正的反轉(zhuǎn)。