理想汽車回港上市，靠什么撐起估值？

　　新能源造車作為最燒錢的賽道之一，誰不希望獲得更多的資金?

　　8月6日晚間，理想汽車在港交所發(fā)布公告稱，將香港IPO發(fā)行價定為118港元/股，發(fā)售價相當于每股美國存托股份約30.36美元。

　　根據(jù)公告，理想汽車自全球發(fā)售獲得的所得款項總額(未扣除包銷傭金及發(fā)售開支)預計約為118億港元(假設超額配售權(quán)未獲行使)。

　　此外，公司已向國際承銷商授出超額配股權(quán)，可按國際發(fā)售價發(fā)行最多合共1500萬股A類普通股，預計2021年8月12日開始在交易所主板上市交易，股份代號為2015。

　　自2020年7月登陸美股納斯達克以來，不到一年時間，理想汽車再次啟動了港股上市計劃，繼小鵬汽車實現(xiàn)雙重上市后，其很快將成為第二家雙重上市的造車新勢力。

　　但擺在理想汽車面前的殘酷現(xiàn)實是——公司目前還處于持續(xù)虧損狀態(tài)，押寶單一車型讓理想汽車的抗風險能力較弱，銷售端的壓力也不小，而外部競爭對手特斯拉的主力車型Model Y國產(chǎn)化后再次大幅度降價，在內(nèi)憂外患下，理想汽車能否順利突圍?

　　事實上，雙重上市對理想來說，除了可以獲得更多資金，也面臨更多挑戰(zhàn)——理想汽車將迎來更高的成本支出和更嚴苛的制度問題，因為根據(jù)港交所的規(guī)定，企業(yè)二次上市要提供兩年完整的會計合規(guī)記錄。

　　站在新能源造車風口的理想，還能繼續(xù)被資本看好嗎?

　　1、難逃虧損泥沼

　　理想汽車的創(chuàng)始人、CEO李想曾對外界說過這樣一句話，理想不介意任何一種方式的融資，包括二級市場、銀行貸款和發(fā)債等，“錢當然是多多益善。”這從側(cè)面也反映出理想對資金的渴望。

　　新能源造車是公認的燒錢項目，不僅僅考驗企業(yè)能否以最快速度實現(xiàn)“自循環(huán)”，同時還考驗企業(yè)能否獲得持續(xù)不斷的資金注入，畢竟研發(fā)、營銷、未來布局無一不是“吞金黑洞”，而且一個環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題就會導致燒掉的錢“打了水漂”，這也是以理想為代表的造車新勢力為何急于赴港雙重上市的原因。

　　拜騰就是最典型的反面教材，其在頂峰時期曾投入110億元用于造車，在南京1200畝地上建起了一個超級工廠，拜騰的估值曾一度超過40億美元，但在“燒光”了手上的融資金額后仍未造出一輛量產(chǎn)車，近日關(guān)于“拜騰汽車被申請破產(chǎn)重整”的消息更將企業(yè)推向了輿論的風口浪尖。

　　理想汽車雖然沒有處于“危急存亡之秋”，但從招股書可以看出，理想汽車的日子過得并不理想。

　　招股書顯示，2018年到2021年Q1，理想合計凈虧損44.83億元。2020年，理想汽車終于在毛利指標上實現(xiàn)扭虧為正，歸母凈利潤的表現(xiàn)卻一直不太理想，2020年有所收窄的凈虧損曇花一現(xiàn)，最新數(shù)據(jù)顯示2021年Q1的虧損擴大到了3.6億元，是去年同期虧損的4.7倍。

　　理想指出，虧損原因主要來自對研發(fā)的投入和自動駕駛方案的投資，另外還受自建工廠和大幅增長的營銷支出拖累。

　　招股書顯示，2018年到2021年Q1，理想汽車在研發(fā)費用投入巨大，共合計支出達35.77億元，但是這樣巨大的研發(fā)費用和理想汽車目前的產(chǎn)品線不太匹配，目前理想汽車的在售車型仍只有理想ONE一款。

　　不過，理想汽車預計在今年虧損額度還會繼續(xù)增大，因為根據(jù)理想的規(guī)劃，在今年還要在新車型和自動駕駛解決方案上繼續(xù)投入，另外生產(chǎn)線、銷售和服務網(wǎng)絡也將擴大，這些都需要錢。

　　值得注意的是，體現(xiàn)著變現(xiàn)空間的銷售毛利率與銷售凈利率，雖然有一定增幅，表現(xiàn)卻不算穩(wěn)定。據(jù)招股書顯示，銷售毛利率一度從2020年Q1的8.0%翻番提升至2020年Q3的19.8%，銷售凈利率卻顯示2021年Q1由之前的逐漸提升一步“回歸解放前”——從2.6%退步為虧損10.1%。

　　此前，有媒體稱理想汽車靠“摳門”節(jié)約成本，提高毛利率，比如理想汽車線下門店，店面門臉不大，裝飾簡單。至于毛利率方面發(fā)生的變化，原因是理想只有一款車型和主推增程式電動車，這樣的模式是一把“雙刃劍”，可以一上市就能給公司回血帶來現(xiàn)金流和毛利潤，但同時一款車型帶來的風險也很大，任何不確定因素都會導致資金鏈出現(xiàn)危機。

　　目前，理想汽車的經(jīng)營現(xiàn)金流也不容樂觀，截止2020年12月31日，公司經(jīng)營現(xiàn)金流為31億元人民幣，特別是在持續(xù)虧損的背景下，融資的壓力加大。不過理想汽車流動資產(chǎn)總額的漲幅在2021年呈現(xiàn)下滑的態(tài)勢，從52.5%降至3.0%，這對理想來說是個好兆頭。

　　招股書顯示，截止2021年7月20日，理想汽車現(xiàn)金儲備為303.6億元，和蔚來、小鵬的現(xiàn)金儲備475億元和362億元相比是最少的，未來在開展新業(yè)務和研發(fā)投資等方面，理想將會受到一定的掣肘。

　　另外，理想汽車的營銷費用不容忽視。據(jù)招股書，理想在2021年一季度在營銷開支上投入5.1億元，同比增長277.7%，盡管這和蔚來的12.0億元、小鵬的26.2億元相比并不算多，但是在占領(lǐng)市場的投入上，理想無法后退，這也意味著在將來理想這一開支還會繼續(xù)增長。

　　2、理想的“野望”

　　在一定程度上看，理想對未來的勾畫，更像是對現(xiàn)在的“補課”。

　　在招股書中，理想汽車勾畫出了未來宏大的目標：一是在2022年推出全新的“X”平臺，并在此基礎(chǔ)上研發(fā)一款全尺寸豪華增程式電動SUV，二是在2023年推出兩款高壓純電動汽車，并且每年都至少有兩款純電動車新產(chǎn)品推出。

　　理想急于推出新產(chǎn)品，是因為此前理想已經(jīng)靠唯一的一款在售車型活了三年。雖然理想ONE銷量還不錯，曾連續(xù)幾個月霸榜成為新能源SUV銷量第一，但是作為市面上為數(shù)不多的增程式電動車，理想ONE一直頗受爭議。

　　要知道，當下的造車新勢力都已經(jīng)對多條產(chǎn)品線布局完畢，比如蔚來、小鵬以及威馬，各家的新轎車產(chǎn)品線即將投產(chǎn)或上市，理想?yún)s逐漸掉隊。相比之下，理想汽車的產(chǎn)品體量小，未形成產(chǎn)品矩陣，渠道擴張慢等等弊端顯現(xiàn)出來。

　　當下，理想在新車上的研發(fā)和投產(chǎn)上的需求或許更急迫，在資金上也更緊張，因此需要在香港上市募集更多資金。

　　另外需要注意的是，理想汽車目前的在售車型理想ONE屬于增程式，而2022年預計上市的新車型仍然是增程式。從原理上是電動汽車的基礎(chǔ)上增加燃油發(fā)動機，可以在電量低時用燃油動力來維持點擊運轉(zhuǎn)，而這種類型的車輛正面臨政策風險。

　　因為加入燃油發(fā)動機就會讓車輛變得不再環(huán)保，所以全國多地已經(jīng)開始收緊對其新能源車身份的認定，說白了，就是這樣的混合動力汽車不再被政策鼓勵。

　　其實2019年這一風向就已經(jīng)變了，這從政府的補貼金上可見端倪——2019年到2020年，插電式混動車(含增程式)的補貼金額從1萬元/臺直線下降為0.85萬元/臺，退坡幅度達15%。

　　2020年底，四部委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》，將插電式混合動力乘用車(含增程式)補貼幅度進一步下調(diào)，為0.68萬元/臺，降幅達到20%。

　　不僅補貼在下滑，政策包容度也在下降。北京市最新規(guī)定顯示，增程式電動汽車潛在購買者必須參加搖號獲得購牌許可;2021年初，上海市宣布從2023年1月開始不再給增程式電動汽車綠牌。

　　因此，單一車型帶來收入不確定性，和政策收緊的風險，都讓理想必須在最短時間內(nèi)完成多條產(chǎn)品線的研發(fā)和鋪設。

　　理想在招股書中對此已經(jīng)有應對計劃。據(jù)招股書顯示，理想認為中國已成為世界最大的新能源汽車市場，此時是引入高壓純電動平臺和高壓純電動車型的好時機。截至2021年3月31日，理想在研發(fā)上已經(jīng)投入了1633名員工。

　　研發(fā)和新生產(chǎn)線鋪設又會需要巨大的資金投入，這更讓理想在短期內(nèi)無法看到盈利的希望。對于2021年Q1的虧損，理想將此歸于研發(fā)與營銷費用的增加，預計在2021年全年，理想的虧損還會持續(xù)增大。

　　3、理想有“第二增長曲線”嗎?

　　造車新勢力能否開辟出賣車以外的營收業(yè)務?這不是沒可能，但是很難。

　　從特斯拉的財報可以看出，除了賣車以外的營收業(yè)務越來越多(除了炒比特幣和賣碳積分)，其服務類的收入已經(jīng)占到總營收的8.25%。有分析人士指出，特斯拉的模式是——汽車盡可能多的讓利來提高市場銷售量，等市場鋪開后通過軟件付費和訂閱自動駕駛服務來提高利潤增長。

　　無獨有偶，理想汽車也在積極探索賣車以外的生意。財報顯示，2021年的一季度，理想汽車在服務收入上增長了1億元。

　　理想汽車招股書對此也有相關(guān)表述，理想目前開發(fā)了自研的自動駕駛數(shù)據(jù)平臺(未來模式或與特斯拉一樣以訂閱服務形式出現(xiàn))，自動駕駛數(shù)據(jù)平臺通過收集用戶駕駛數(shù)據(jù)，并上傳至云數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)將通過人工智能算法及數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)進行審核及分析，從而優(yōu)化自動駕駛體驗。

　　然而，若仔細分析理想汽車的這一業(yè)務，或許不那么靠譜。

　　理想汽車自動駕駛系統(tǒng)的軟硬件主要來自國外，比如系統(tǒng)是基于谷歌的安卓系統(tǒng)，智能駕駛倉是創(chuàng)達和德賽西威供應，受制于國際關(guān)系復雜化，軟件和零部件的供應有不小的風險性。另外，理想汽車的研發(fā)團隊也尚且較弱，小鵬汽車的研發(fā)團隊已經(jīng)達6000人(年底擴充到1萬人)，而理想研發(fā)人員只有1633人。

　　值得一提的是，在國內(nèi)監(jiān)管機構(gòu)也正在收緊對用戶數(shù)據(jù)的收集行為，特斯拉也因為收集用戶數(shù)據(jù)屢屢被質(zhì)疑侵犯用戶隱私，理想汽車采集的行駛數(shù)據(jù)“怎么用才不違規(guī)”是亟需衡量的問題。

　　此外，如果企業(yè)能降低成本，是否也屬于變相開辟了第二增長曲線?

　　特斯拉在今年二季報剛剛宣布靠賣車營收大幅增長了，這其中就有在上海開設工廠后，大大降低生產(chǎn)成本的功勞。

　　7月27日，特斯拉宣布，2021財年第二季度營收達到了119.6億美元，同比增長98%，凈利潤為11.78億美元，去年同期凈利潤為1.29億美元;歸屬于普通股股東的凈利潤為11.42億美元，同期增長998%。這背后是上海工廠投產(chǎn)后，本地采購比例增至40%，將生產(chǎn)成本大大壓縮。

　　與之相應的是，特斯拉主力車型一再降價，特別是中型SUV Model Y價格先降14萬元，再降7.19萬元。這對理想這樣在售同類別車型的企業(yè)來說，不是好消息。

　　理想汽車與其他家造車新勢力最大的不同在于，小鵬、蔚來大多是采用代工模式，而理想是自建工廠。自建工廠在前期會投資更多，但是隨著流水線鋪設完畢和產(chǎn)量提升，成本會大大攤薄，而且在協(xié)同調(diào)度上比代工更加靈活。參照特斯拉的本土自建工廠，理想應該會在此有更大的成本優(yōu)勢。

　　但事實果真如此嗎?財報顯示，理想汽車現(xiàn)在的銷售費用，也就是產(chǎn)品成本與產(chǎn)品銷售收入之間的比例過高，不太像自建工廠所帶來的成本優(yōu)勢。自建工廠形成的“重資產(chǎn)派”，無法實現(xiàn)短期內(nèi)降低成本，這也是人們對理想產(chǎn)生質(zhì)疑情緒的原因之一。

　　4、理想成長的煩惱

　　理想汽車不僅有資金方面的焦慮，在口碑上也有一些煩惱。

　　2020年理想ONE的“斷軸事件”，將理想汽車推向了輿論的風口浪尖。據(jù)《經(jīng)濟觀察報》報道，截止2020年10月31日，理想ONE累計發(fā)生前懸架碰撞事故一共97起，其中有10起發(fā)生了前懸架下擺臂球頭從球銷脫出的情況。

　　隨后，理想汽車董事長兼CEO李想對媒體承認了產(chǎn)品存在設計缺陷，但是拒絕召回僅以“升級”方案解決，媒體和消費者巨大的輿論壓力下，理想汽車最終向國家市場監(jiān)督管理總局進行了備案，選擇將10469輛問題車召回處理。

　　而2021年7月，從理想車主的“水銀門”演變?yōu)?ldquo;生銹門”，也直接暴露出理想汽車的質(zhì)量問題。因此，理想汽車除了研發(fā)新技術(shù)、新車型外，改進現(xiàn)有技術(shù)和造車工藝也是當務之急。

　　在新能源車這條賽道上，競爭日益激烈，像理想這樣的領(lǐng)跑者不能安于現(xiàn)狀，應該繼續(xù)擴大優(yōu)勢，和后來者拉開距離。

　　總體來看，理想汽車因為處于造車新勢力第一梯隊，在技術(shù)和供應鏈、銷售渠道、品牌塑造上已經(jīng)完成初步積累和領(lǐng)先，但是新產(chǎn)品研發(fā)和售后、服務、市場調(diào)研乃至營銷業(yè)務上還需要進一步打磨，這又繞回到開頭的問題——缺錢。

　　回港上市能夠解決一部分的問題，但更值得關(guān)注的是資金是否從兩方面進行補給，短期需要看理想ONE的銷量，長期要看是否有新的融資以及新款純電車型的推出，如果理想汽車的純電汽車業(yè)務進入正軌，才真正能撐起更高的估值，不然回港上市也無法打開困局。

　　但問題是，2023年才正式推出純電版汽車的理想，到時還會有良好的發(fā)展機會嗎?