理想汽車(chē)回港上市，靠什么撐起估值？

　　新能源造車(chē)作為最燒錢(qián)的賽道之一，誰(shuí)不希望獲得更多的資金?

　　8月6日晚間，理想汽車(chē)在港交所發(fā)布公告稱，將香港IPO發(fā)行價(jià)定為118港元/股，發(fā)售價(jià)相當(dāng)于每股美國(guó)存托股份約30.36美元。

　　根據(jù)公告，理想汽車(chē)自全球發(fā)售獲得的所得款項(xiàng)總額(未扣除包銷(xiāo)傭金及發(fā)售開(kāi)支)預(yù)計(jì)約為118億港元(假設(shè)超額配售權(quán)未獲行使)。

　　此外，公司已向國(guó)際承銷(xiāo)商授出超額配股權(quán)，可按國(guó)際發(fā)售價(jià)發(fā)行最多合共1500萬(wàn)股A類(lèi)普通股，預(yù)計(jì)2021年8月12日開(kāi)始在交易所主板上市交易，股份代號(hào)為2015。

　　自2020年7月登陸美股納斯達(dá)克以來(lái)，不到一年時(shí)間，理想汽車(chē)再次啟動(dòng)了港股上市計(jì)劃，繼小鵬汽車(chē)實(shí)現(xiàn)雙重上市后，其很快將成為第二家雙重上市的造車(chē)新勢(shì)力。

　　但擺在理想汽車(chē)面前的殘酷現(xiàn)實(shí)是——公司目前還處于持續(xù)虧損狀態(tài)，押寶單一車(chē)型讓理想汽車(chē)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，銷(xiāo)售端的壓力也不小，而外部競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手特斯拉的主力車(chē)型Model Y國(guó)產(chǎn)化后再次大幅度降價(jià)，在內(nèi)憂外患下，理想汽車(chē)能否順利突圍?

　　事實(shí)上，雙重上市對(duì)理想來(lái)說(shuō)，除了可以獲得更多資金，也面臨更多挑戰(zhàn)——理想汽車(chē)將迎來(lái)更高的成本支出和更嚴(yán)苛的制度問(wèn)題，因?yàn)楦鶕?jù)港交所的規(guī)定，企業(yè)二次上市要提供兩年完整的會(huì)計(jì)合規(guī)記錄。

　　站在新能源造車(chē)風(fēng)口的理想，還能繼續(xù)被資本看好嗎?

　　1、難逃虧損泥沼

　　理想汽車(chē)的創(chuàng)始人、CEO李想曾對(duì)外界說(shuō)過(guò)這樣一句話，理想不介意任何一種方式的融資，包括二級(jí)市場(chǎng)、銀行貸款和發(fā)債等，“錢(qián)當(dāng)然是多多益善。”這從側(cè)面也反映出理想對(duì)資金的渴望。

　　新能源造車(chē)是公認(rèn)的燒錢(qián)項(xiàng)目，不僅僅考驗(yàn)企業(yè)能否以最快速度實(shí)現(xiàn)“自循環(huán)”，同時(shí)還考驗(yàn)企業(yè)能否獲得持續(xù)不斷的資金注入，畢竟研發(fā)、營(yíng)銷(xiāo)、未來(lái)布局無(wú)一不是“吞金黑洞”，而且一個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)問(wèn)題就會(huì)導(dǎo)致燒掉的錢(qián)“打了水漂”，這也是以理想為代表的造車(chē)新勢(shì)力為何急于赴港雙重上市的原因。

　　拜騰就是最典型的反面教材，其在頂峰時(shí)期曾投入110億元用于造車(chē)，在南京1200畝地上建起了一個(gè)超級(jí)工廠，拜騰的估值曾一度超過(guò)40億美元，但在“燒光”了手上的融資金額后仍未造出一輛量產(chǎn)車(chē)，近日關(guān)于“拜騰汽車(chē)被申請(qǐng)破產(chǎn)重整”的消息更將企業(yè)推向了輿論的風(fēng)口浪尖。

　　理想汽車(chē)雖然沒(méi)有處于“危急存亡之秋”，但從招股書(shū)可以看出，理想汽車(chē)的日子過(guò)得并不理想。

　　招股書(shū)顯示，2018年到2021年Q1，理想合計(jì)凈虧損44.83億元。2020年，理想汽車(chē)終于在毛利指標(biāo)上實(shí)現(xiàn)扭虧為正，歸母凈利潤(rùn)的表現(xiàn)卻一直不太理想，2020年有所收窄的凈虧損曇花一現(xiàn)，最新數(shù)據(jù)顯示2021年Q1的虧損擴(kuò)大到了3.6億元，是去年同期虧損的4.7倍。

　　理想指出，虧損原因主要來(lái)自對(duì)研發(fā)的投入和自動(dòng)駕駛方案的投資，另外還受自建工廠和大幅增長(zhǎng)的營(yíng)銷(xiāo)支出拖累。

　　招股書(shū)顯示，2018年到2021年Q1，理想汽車(chē)在研發(fā)費(fèi)用投入巨大，共合計(jì)支出達(dá)35.77億元，但是這樣巨大的研發(fā)費(fèi)用和理想汽車(chē)目前的產(chǎn)品線不太匹配，目前理想汽車(chē)的在售車(chē)型仍只有理想ONE一款。

　　不過(guò)，理想汽車(chē)預(yù)計(jì)在今年虧損額度還會(huì)繼續(xù)增大，因?yàn)楦鶕?jù)理想的規(guī)劃，在今年還要在新車(chē)型和自動(dòng)駕駛解決方案上繼續(xù)投入，另外生產(chǎn)線、銷(xiāo)售和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)也將擴(kuò)大，這些都需要錢(qián)。

　　值得注意的是，體現(xiàn)著變現(xiàn)空間的銷(xiāo)售毛利率與銷(xiāo)售凈利率，雖然有一定增幅，表現(xiàn)卻不算穩(wěn)定。據(jù)招股書(shū)顯示，銷(xiāo)售毛利率一度從2020年Q1的8.0%翻番提升至2020年Q3的19.8%，銷(xiāo)售凈利率卻顯示2021年Q1由之前的逐漸提升一步“回歸解放前”——從2.6%退步為虧損10.1%。

　　此前，有媒體稱理想汽車(chē)靠“摳門(mén)”節(jié)約成本，提高毛利率，比如理想汽車(chē)線下門(mén)店，店面門(mén)臉不大，裝飾簡(jiǎn)單。至于毛利率方面發(fā)生的變化，原因是理想只有一款車(chē)型和主推增程式電動(dòng)車(chē)，這樣的模式是一把“雙刃劍”，可以一上市就能給公司回血帶來(lái)現(xiàn)金流和毛利潤(rùn)，但同時(shí)一款車(chē)型帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)也很大，任何不確定因素都會(huì)導(dǎo)致資金鏈出現(xiàn)危機(jī)。

　　目前，理想汽車(chē)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流也不容樂(lè)觀，截止2020年12月31日，公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為31億元人民幣，特別是在持續(xù)虧損的背景下，融資的壓力加大。不過(guò)理想汽車(chē)流動(dòng)資產(chǎn)總額的漲幅在2021年呈現(xiàn)下滑的態(tài)勢(shì)，從52.5%降至3.0%，這對(duì)理想來(lái)說(shuō)是個(gè)好兆頭。

　　招股書(shū)顯示，截止2021年7月20日，理想汽車(chē)現(xiàn)金儲(chǔ)備為303.6億元，和蔚來(lái)、小鵬的現(xiàn)金儲(chǔ)備475億元和362億元相比是最少的，未來(lái)在開(kāi)展新業(yè)務(wù)和研發(fā)投資等方面，理想將會(huì)受到一定的掣肘。

　　另外，理想汽車(chē)的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用不容忽視。據(jù)招股書(shū)，理想在2021年一季度在營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支上投入5.1億元，同比增長(zhǎng)277.7%，盡管這和蔚來(lái)的12.0億元、小鵬的26.2億元相比并不算多，但是在占領(lǐng)市場(chǎng)的投入上，理想無(wú)法后退，這也意味著在將來(lái)理想這一開(kāi)支還會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)。

　　2、理想的“野望”

　　在一定程度上看，理想對(duì)未來(lái)的勾畫(huà)，更像是對(duì)現(xiàn)在的“補(bǔ)課”。

　　在招股書(shū)中，理想汽車(chē)勾畫(huà)出了未來(lái)宏大的目標(biāo)：一是在2022年推出全新的“X”平臺(tái)，并在此基礎(chǔ)上研發(fā)一款全尺寸豪華增程式電動(dòng)SUV，二是在2023年推出兩款高壓純電動(dòng)汽車(chē)，并且每年都至少有兩款純電動(dòng)車(chē)新產(chǎn)品推出。

　　理想急于推出新產(chǎn)品，是因?yàn)榇饲袄硐胍呀?jīng)靠唯一的一款在售車(chē)型活了三年。雖然理想ONE銷(xiāo)量還不錯(cuò)，曾連續(xù)幾個(gè)月霸榜成為新能源SUV銷(xiāo)量第一，但是作為市面上為數(shù)不多的增程式電動(dòng)車(chē)，理想ONE一直頗受爭(zhēng)議。

　　要知道，當(dāng)下的造車(chē)新勢(shì)力都已經(jīng)對(duì)多條產(chǎn)品線布局完畢，比如蔚來(lái)、小鵬以及威馬，各家的新轎車(chē)產(chǎn)品線即將投產(chǎn)或上市，理想?yún)s逐漸掉隊(duì)。相比之下，理想汽車(chē)的產(chǎn)品體量小，未形成產(chǎn)品矩陣，渠道擴(kuò)張慢等等弊端顯現(xiàn)出來(lái)。

　　當(dāng)下，理想在新車(chē)上的研發(fā)和投產(chǎn)上的需求或許更急迫，在資金上也更緊張，因此需要在香港上市募集更多資金。

　　另外需要注意的是，理想汽車(chē)目前的在售車(chē)型理想ONE屬于增程式，而2022年預(yù)計(jì)上市的新車(chē)型仍然是增程式。從原理上是電動(dòng)汽車(chē)的基礎(chǔ)上增加燃油發(fā)動(dòng)機(jī)，可以在電量低時(shí)用燃油動(dòng)力來(lái)維持點(diǎn)擊運(yùn)轉(zhuǎn)，而這種類(lèi)型的車(chē)輛正面臨政策風(fēng)險(xiǎn)。

　　因?yàn)榧尤肴加桶l(fā)動(dòng)機(jī)就會(huì)讓車(chē)輛變得不再環(huán)保，所以全國(guó)多地已經(jīng)開(kāi)始收緊對(duì)其新能源車(chē)身份的認(rèn)定，說(shuō)白了，就是這樣的混合動(dòng)力汽車(chē)不再被政策鼓勵(lì)。

　　其實(shí)2019年這一風(fēng)向就已經(jīng)變了，這從政府的補(bǔ)貼金上可見(jiàn)端倪——2019年到2020年，插電式混動(dòng)車(chē)(含增程式)的補(bǔ)貼金額從1萬(wàn)元/臺(tái)直線下降為0.85萬(wàn)元/臺(tái)，退坡幅度達(dá)15%。

　　2020年底，四部委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于完善新能源汽車(chē)推廣應(yīng)用財(cái)政補(bǔ)貼政策的通知》，將插電式混合動(dòng)力乘用車(chē)(含增程式)補(bǔ)貼幅度進(jìn)一步下調(diào)，為0.68萬(wàn)元/臺(tái)，降幅達(dá)到20%。

　　不僅補(bǔ)貼在下滑，政策包容度也在下降。北京市最新規(guī)定顯示，增程式電動(dòng)汽車(chē)潛在購(gòu)買(mǎi)者必須參加搖號(hào)獲得購(gòu)牌許可;2021年初，上海市宣布從2023年1月開(kāi)始不再給增程式電動(dòng)汽車(chē)綠牌。

　　因此，單一車(chē)型帶來(lái)收入不確定性，和政策收緊的風(fēng)險(xiǎn)，都讓理想必須在最短時(shí)間內(nèi)完成多條產(chǎn)品線的研發(fā)和鋪設(shè)。

　　理想在招股書(shū)中對(duì)此已經(jīng)有應(yīng)對(duì)計(jì)劃。據(jù)招股書(shū)顯示，理想認(rèn)為中國(guó)已成為世界最大的新能源汽車(chē)市場(chǎng)，此時(shí)是引入高壓純電動(dòng)平臺(tái)和高壓純電動(dòng)車(chē)型的好時(shí)機(jī)。截至2021年3月31日，理想在研發(fā)上已經(jīng)投入了1633名員工。

　　研發(fā)和新生產(chǎn)線鋪設(shè)又會(huì)需要巨大的資金投入，這更讓理想在短期內(nèi)無(wú)法看到盈利的希望。對(duì)于2021年Q1的虧損，理想將此歸于研發(fā)與營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用的增加，預(yù)計(jì)在2021年全年，理想的虧損還會(huì)持續(xù)增大。

　　3、理想有“第二增長(zhǎng)曲線”嗎?

　　造車(chē)新勢(shì)力能否開(kāi)辟出賣(mài)車(chē)以外的營(yíng)收業(yè)務(wù)?這不是沒(méi)可能，但是很難。

　　從特斯拉的財(cái)報(bào)可以看出，除了賣(mài)車(chē)以外的營(yíng)收業(yè)務(wù)越來(lái)越多(除了炒比特幣和賣(mài)碳積分)，其服務(wù)類(lèi)的收入已經(jīng)占到總營(yíng)收的8.25%。有分析人士指出，特斯拉的模式是——汽車(chē)盡可能多的讓利來(lái)提高市場(chǎng)銷(xiāo)售量，等市場(chǎng)鋪開(kāi)后通過(guò)軟件付費(fèi)和訂閱自動(dòng)駕駛服務(wù)來(lái)提高利潤(rùn)增長(zhǎng)。

　　無(wú)獨(dú)有偶，理想汽車(chē)也在積極探索賣(mài)車(chē)以外的生意。財(cái)報(bào)顯示，2021年的一季度，理想汽車(chē)在服務(wù)收入上增長(zhǎng)了1億元。

　　理想汽車(chē)招股書(shū)對(duì)此也有相關(guān)表述，理想目前開(kāi)發(fā)了自研的自動(dòng)駕駛數(shù)據(jù)平臺(tái)(未來(lái)模式或與特斯拉一樣以訂閱服務(wù)形式出現(xiàn))，自動(dòng)駕駛數(shù)據(jù)平臺(tái)通過(guò)收集用戶駕駛數(shù)據(jù)，并上傳至云數(shù)據(jù)庫(kù)，數(shù)據(jù)將通過(guò)人工智能算法及數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)進(jìn)行審核及分析，從而優(yōu)化自動(dòng)駕駛體驗(yàn)。

　　然而，若仔細(xì)分析理想汽車(chē)的這一業(yè)務(wù)，或許不那么靠譜。

　　理想汽車(chē)自動(dòng)駕駛系統(tǒng)的軟硬件主要來(lái)自國(guó)外，比如系統(tǒng)是基于谷歌的安卓系統(tǒng)，智能駕駛倉(cāng)是創(chuàng)達(dá)和德賽西威供應(yīng)，受制于國(guó)際關(guān)系復(fù)雜化，軟件和零部件的供應(yīng)有不小的風(fēng)險(xiǎn)性。另外，理想汽車(chē)的研發(fā)團(tuán)隊(duì)也尚且較弱，小鵬汽車(chē)的研發(fā)團(tuán)隊(duì)已經(jīng)達(dá)6000人(年底擴(kuò)充到1萬(wàn)人)，而理想研發(fā)人員只有1633人。

　　值得一提的是，在國(guó)內(nèi)監(jiān)管機(jī)構(gòu)也正在收緊對(duì)用戶數(shù)據(jù)的收集行為，特斯拉也因?yàn)槭占�用戶�?shù)據(jù)屢屢被質(zhì)疑侵犯用戶隱私，理想汽車(chē)采集的行駛數(shù)據(jù)“怎么用才不違規(guī)”是亟需衡量的問(wèn)題。

　　此外，如果企業(yè)能降低成本，是否也屬于變相開(kāi)辟了第二增長(zhǎng)曲線?

　　特斯拉在今年二季報(bào)剛剛宣布靠賣(mài)車(chē)營(yíng)收大幅增長(zhǎng)了，這其中就有在上海開(kāi)設(shè)工廠后，大大降低生產(chǎn)成本的功勞。

　　7月27日，特斯拉宣布，2021財(cái)年第二季度營(yíng)收達(dá)到了119.6億美元，同比增長(zhǎng)98%，凈利潤(rùn)為11.78億美元，去年同期凈利潤(rùn)為1.29億美元;歸屬于普通股股東的凈利潤(rùn)為11.42億美元，同期增長(zhǎng)998%。這背后是上海工廠投產(chǎn)后，本地采購(gòu)比例增至40%，將生產(chǎn)成本大大壓縮。

　　與之相應(yīng)的是，特斯拉主力車(chē)型一再降價(jià)，特別是中型SUV Model Y價(jià)格先降14萬(wàn)元，再降7.19萬(wàn)元。這對(duì)理想這樣在售同類(lèi)別車(chē)型的企業(yè)來(lái)說(shuō)，不是好消息。

　　理想汽車(chē)與其他家造車(chē)新勢(shì)力最大的不同在于，小鵬、蔚來(lái)大多是采用代工模式，而理想是自建工廠。自建工廠在前期會(huì)投資更多，但是隨著流水線鋪設(shè)完畢和產(chǎn)量提升，成本會(huì)大大攤薄，而且在協(xié)同調(diào)度上比代工更加靈活。參照特斯拉的本土自建工廠，理想應(yīng)該會(huì)在此有更大的成本優(yōu)勢(shì)。

　　但事實(shí)果真如此嗎?財(cái)報(bào)顯示，理想汽車(chē)現(xiàn)在的銷(xiāo)售費(fèi)用，也就是產(chǎn)品成本與產(chǎn)品銷(xiāo)售收入之間的比例過(guò)高，不太像自建工廠所帶來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)。自建工廠形成的“重資產(chǎn)派”，無(wú)法實(shí)現(xiàn)短期內(nèi)降低成本，這也是人們對(duì)理想產(chǎn)生質(zhì)疑情緒的原因之一。

　　4、理想成長(zhǎng)的煩惱

　　理想汽車(chē)不僅有資金方面的焦慮，在口碑上也有一些煩惱。

　　2020年理想ONE的“斷軸事件”，將理想汽車(chē)推向了輿論的風(fēng)口浪尖。據(jù)《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》報(bào)道，截止2020年10月31日，理想ONE累計(jì)發(fā)生前懸架碰撞事故一共97起，其中有10起發(fā)生了前懸架下擺臂球頭從球銷(xiāo)脫出的情況。

　　隨后，理想汽車(chē)董事長(zhǎng)兼CEO李想對(duì)媒體承認(rèn)了產(chǎn)品存在設(shè)計(jì)缺陷，但是拒絕召回僅以“升級(jí)”方案解決，媒體和消費(fèi)者巨大的輿論壓力下，理想汽車(chē)最終向國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局進(jìn)行了備案，選擇將10469輛問(wèn)題車(chē)召回處理。

　　而2021年7月，從理想車(chē)主的“水銀門(mén)”演變?yōu)?ldquo;生銹門(mén)”，也直接暴露出理想汽車(chē)的質(zhì)量問(wèn)題。因此，理想汽車(chē)除了研發(fā)新技術(shù)、新車(chē)型外，改進(jìn)現(xiàn)有技術(shù)和造車(chē)工藝也是當(dāng)務(wù)之急。

　　在新能源車(chē)這條賽道上，競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，像理想這樣的領(lǐng)跑者不能安于現(xiàn)狀，應(yīng)該繼續(xù)擴(kuò)大優(yōu)勢(shì)，和后來(lái)者拉開(kāi)距離。

　　總體來(lái)看，理想汽車(chē)因?yàn)樘幱谠燔?chē)新勢(shì)力第一梯隊(duì)，在技術(shù)和供應(yīng)鏈、銷(xiāo)售渠道、品牌塑造上已經(jīng)完成初步積累和領(lǐng)先，但是新產(chǎn)品研發(fā)和售后、服務(wù)、市場(chǎng)調(diào)研乃至營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)上還需要進(jìn)一步打磨，這又繞回到開(kāi)頭的問(wèn)題——缺錢(qián)。

　　回港上市能夠解決一部分的問(wèn)題，但更值得關(guān)注的是資金是否從兩方面進(jìn)行補(bǔ)給，短期需要看理想ONE的銷(xiāo)量，長(zhǎng)期要看是否有新的融資以及新款純電車(chē)型的推出，如果理想汽車(chē)的純電汽車(chē)業(yè)務(wù)進(jìn)入正軌，才真正能撐起更高的估值，不然回港上市也無(wú)法打開(kāi)困局。

　　但問(wèn)題是，2023年才正式推出純電版汽車(chē)的理想，到時(shí)還會(huì)有良好的發(fā)展機(jī)會(huì)嗎?