從業(yè)務估值、二級市場估值來看，百度收購YY直播很值

　　正常來看，市場上形形色色的眾多公司之間的每一次收購舉動，尤其是大型的戰(zhàn)略性收購，合不合理，劃算與否，很少會用一些簡單的財務指標，如市盈率、市帳率這種來評價。這個我想對于普通人也不難理解，例如我們會看到知名醫(yī)藥公司收購一些正處于新藥研發(fā)中的小型創(chuàng)業(yè)公司，它們甚至連收入都沒有，只有一些研發(fā)中的藥物和專利，況且新藥研發(fā)風險也大，不排除失敗的風險。這個時候如果用財務來評價豈非匪夷所思，并購也不能成功;顯然收購方看中的是這些新藥未來的巨大潛力。所以任何時候看待資本市場上的一些并購行為，一定是多維度、多角度來綜合評判的。

　　如何合理地看待市場上的收購

　　精簡的提煉了下，大概可以從以下幾個維度來綜合衡量一些收購行為的合理與否。當然，有些時候的收購從事后來看，故事可能變成事故;但在發(fā)生之時，交易雙方一般都認為是雙贏的舉措，不然交易也不會發(fā)生了。這幾個維度主要是：

　　收購業(yè)務的戰(zhàn)略協(xié)同、互補;

　　目標公司的財務表現(xiàn)(一般指較成熟公司);

　　目標業(yè)務的發(fā)展前景;

　　市場類似收購行為的對比;

　　當然，以上這些因素在收購時所考慮的權重并非等同的;針對不同類型的并購所考慮的側重點是不一樣的;業(yè)務成熟的公司收購一般更多的是財務表現(xiàn)和戰(zhàn)略協(xié)同發(fā)展;而對初創(chuàng)公司的收購則可能是其未來前景的認可。

　　就拿今天早上百度收購YY直播一事來看，這場被互聯(lián)網圈內人士廣泛關注的收購事件被官方“蓋章”，百度與歡聚集團簽署最終約束性協(xié)議，全資收購歡聚集團國內直播業(yè)務(即“YY直播”)， 收購部分包括但不限于YY移動應用、YY.com網站、YY PC客戶端等，YY直播的產品、技術、團隊、主播和公會生態(tài)等都會并入百度，交易預期將于2021年上半年完成交割。我們就試著用以上的幾個維度來綜合衡量下這筆交易。

　　下金蛋的雞為何要出售

　　YY直播隸屬于美股上市公司歡聚時代，是一個包含音樂、科技、戶外、體育、游戲等內容在內的國內最大全民娛樂直播平臺，也是國內網絡視頻直播行業(yè)的奠基者。根據(jù)Mob研究院發(fā)布的《2020中國直播行業(yè)風云洞察》顯示，截止到2020年3月，中國娛樂直播平臺活躍用戶規(guī)模TOP榜單中，YY直播以4120.4萬的用戶量遙遙領先，比后面9個直播平臺的總用戶數(shù)量之和還要多的多。

　　可以說，YY直播是國內秀場直播無可撼動的“一哥”，領先地位十分牢固。但是從歡聚時代自身的戰(zhàn)略發(fā)展來看，盡管YY直播目前仍然是下金蛋的雞，但是增長卻有所放緩。從中報披露的財務數(shù)據(jù)來看，雖然二季度歡聚集團營收達58.4億元，同比增長36.3%;但增長主要來自于海外市場的Bigo及相關產品，其同比增長158.8%達29.5億元。YY直播雖然仍然牢牢占據(jù)國內秀場直播一哥地位，但歡聚本身國內流量資源的限制，已經無法帶動YY更好的增長，用戶增長存在瓶頸。

　　歡聚時代原本支撐營收的三駕馬車為YY直播、虎牙和Bigo三大產品;虎牙游戲直播今年4月份部分股權賣給了騰訊，失去控股地位而不再進入報表。因此對于歡聚而言，當前的海外開拓是重中之重，在重點市場如印度、東南亞、中東、北美、歐洲、中東、日韓澳新等市場，都需要大量的人力物力投入。在國內流行報流量大腿的時代，YY直播如果不并入巨頭公司，未來的發(fā)展前景很難預料。所以如果能有一個好的價格把國內的YY出售，是非常好的選擇。

　　這是劃算的買賣嗎

　　其實，很多投資者可能看的并不一定多遠，更關心短期的財務數(shù)據(jù)表現(xiàn);那百度收購YY劃算嗎?

　　這可以從兩方面探討，一個就是當前YY直播這塊的財務表現(xiàn);另一個就是上面提到的戰(zhàn)略協(xié)同及未來發(fā)展。由于YY是已經相對成熟的業(yè)務，有收入有利潤，所以可以用一些財務指標來評價。

　　由于字體比較小，就用文字來詳細表述。從財報的拆解來看，半年度歡聚的可持續(xù)性經營業(yè)務(主要是YY和海外的Bigo等)凈利潤在9.27億人民幣，由于海外仍處于虧損的負利潤狀態(tài)，因此大概可以估計來自YY的利潤貢獻在10億人民幣以上。財報披露的YY第二季度營收為27.8億元，全年有望超過100億，凈利潤在估計在20億人民幣上方。若按目前的匯率換算，則收購的估值在237億人民幣左右，對應的估值約為12倍PE之間。

　　再從歡聚時代市值拆解的角度來看，收購前歡聚的市值在70億美元附近。刨掉手頭現(xiàn)金和虎牙股份市值大概有20億美元，則可持續(xù)業(yè)務估值約是50億美元，這就是YY國內業(yè)務和海外業(yè)務短期內市場給與的估值。若繼續(xù)把百度的出價減掉，似乎快速增長的海外市場業(yè)務的估值只有10~20億美元;這個顯然是比較低的，從用戶數(shù)量來看，已經是過億的級別，至少在30億美元左右。因此百度這個出價算是對整體業(yè)務收購的一個市場溢價，也是歡聚董事會可能會接受的報價。

　　那百度有財力做出這種收購嗎?

　　答案是毋庸置疑的;從百度最新披露的Q3財報披露的信息來看，單季度凈利潤達137億元，凈利潤(Non-GAAP)大幅超華爾街平均預期56%。兩個季度的利潤已足以完成收購;并其持有現(xiàn)金等價物、受限資金及短期投資超過1500億元，是足以完成這種收購且不會對現(xiàn)有財務造成多大影響的。

　　我們繼續(xù)用市場上幾大巨頭近幾年收購的一些例子來比較百度這次的收購的代價到底如何。

　　2020年9月，騰訊以35億美元的代價搜狗私有化，溢價較二級市場幅度高達66%;

　　2018年4月，阿里聯(lián)合螞蟻金服以95億美元對餓了么完成全資收購。而餓了么幾個月前自身的估值僅為60億美元，短短幾個月估值增長到了95億美元;

　　2015年11月，阿里向優(yōu)酷土豆發(fā)出的私有化要約，價格比優(yōu)酷土豆在該交易前的最后一個交易日的收盤價溢價30.2%，比其紐交所最近3個月交易量加權平均價格溢價44.5%。

　　還有更多的例子可以列舉，但已經足夠說明，很多時候大型公司的收購舉動，正如我們前面所述的，并不僅僅以財務為主要評估依據(jù)，而是綜合多種因素的結果。

　　因此，從收購業(yè)務本身的估值測算、二級市場的估值及對比其它類似的收購溢價這三方面來看，百度這次收購的代價是不算高的，起碼是不貴的。

　　未來直播的新變局

　　直播行業(yè)的從內容來區(qū)分，大概可以劃分為游戲、秀場和帶貨直播三種類型;從格局來看，已經基本穩(wěn)定，分別是以虎牙、斗魚為代表的游戲直播，這個以騰訊為主導;阿里系呢，依托其強大的電商，發(fā)展帶貨直播;至于秀場則是以YY、陌陌、花椒等為代表。其它平臺則勢力都比較弱小，不在一個重量級。至于短視頻，要挑戰(zhàn)抖音和快手則十分困難。

　　首先，百度的切入點很顯形，作為需求流量的集中入口，百度滿足用戶多元內容消費需求的潛力很大，這種需求可以是一站式的，從搜索、到信息知識、到購物、到下單。收購YY直播，就是為了給百度移動生態(tài)提供豐富的內容供給，來滿足用戶的文娛場景需求。這種場景需求與百度移動生態(tài)里的短視頻、貼吧、小說、游戲用戶群體非常吻合，能夠與文娛垂類業(yè)務協(xié)同增長。

　　其次，從現(xiàn)在互聯(lián)網最核心的要素流量來看，目前的格局還是騰訊的微信、阿里及京東的電商、字節(jié)跳動的頭條、抖音及百度的搜索與地圖等這些平臺，牢牢把控了流量入口的優(yōu)勢地位。百度也是一樣的。從財報來看，百度平臺用戶數(shù)量突破10億，百度擁有龐大的流量池，它是絕對會拓展非廣告業(yè)務收入的，這從百度收購YY直播就能看得出來，百度對于手中巨大流量的變現(xiàn)較為迫切。

　　再從變現(xiàn)上來看，YY直播收入在百億級，是獨立直播平臺第一梯隊。收購YY是百度的進攻型舉措，表明百度對于多元變現(xiàn)，前向付費業(yè)務發(fā)展的決心。直播平臺的付費用戶占比數(shù)量較高，是流量變現(xiàn)的一個極好賽道。雖然YY的DAU(日活用戶)只有快手、抖音的十分之一，但是營收卻達到了快手和抖音的1/3以上，如果繼續(xù)導入百度的用戶，營收和利潤的增長無疑具有很大的想象空間。收購后，百度多元變現(xiàn)上獲得迅速拓展。

　　因此，直播行業(yè)的格局、百度自身巨大的流量及其移動生態(tài)構成來看，占據(jù)秀場直播的YY，注定成了百度垂涎欲滴的獵物，這種收購也可以說是一種必然要發(fā)生的。

　　直播產業(yè)的未來發(fā)展充滿各種可能性，可以說是上個時代BAT三家優(yōu)勢的集合體，它不僅是需求流量入口(百度)，也是交易服務載體(阿里)，也承載了游戲和社交的可能性(騰訊)。從這個層面上講，直播產業(yè)的變局一切可能才剛剛開始。

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