理想、蔚來(lái)、小鵬：業(yè)績(jī)分化，各尋出路

　　從主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，理想是三家中表現(xiàn)*的一家。

　　營(yíng)收側(cè)，一季度理想錄得營(yíng)收256.3億元，同比增長(zhǎng)了36.4%;蔚來(lái)營(yíng)收為99.09億元，同比下降了7.2%;小鵬營(yíng)收65.48億元，同比上升62.3%。

　　利潤(rùn)端，一季度，理想實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)13億元。小鵬和蔚來(lái)則仍處于虧損中。

　　從凈利潤(rùn)的變化趨勢(shì)來(lái)看，蔚來(lái)的虧損在進(jìn)一步擴(kuò)大，凈虧損額同比增長(zhǎng)了18.1%;理想的凈利潤(rùn)額實(shí)現(xiàn)了小幅下滑，比去年一季度的14億元少了1億元;小鵬汽車的凈虧損則實(shí)現(xiàn)了同比收窄，去年同期為22.1億元。

　　由此對(duì)比來(lái)看，一季度，三家之中蔚來(lái)當(dāng)前的局面最為嚴(yán)峻，小鵬呈現(xiàn)出了回暖跡象，理想則較為穩(wěn)定。

　　將時(shí)間線拉長(zhǎng)來(lái)看， 理想已經(jīng)連續(xù)六個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利，蔚來(lái)2023年凈虧損了207.2億元，同比增長(zhǎng)了43.5%;2023年小鵬凈虧損了103.8億元，同比擴(kuò)大了13.6%。

　　財(cái)務(wù)狀況影響著它們的現(xiàn)金流，理想的現(xiàn)金流目前較為充沛，截至3月31日為989億元。截至3月31日，蔚來(lái)的現(xiàn)金流為453億元，小鵬則為414億元。

　　基于上述情況，目前三家公司在資本市場(chǎng)的表現(xiàn)也呈現(xiàn)出了分化：

　　從市值來(lái)看，理想維持在210億美元上下，蔚來(lái)的市值為98.51億美元，小鵬的市值為74.92億美元。

　　回過(guò)頭看，三家車企的這種業(yè)績(jī)分化，本質(zhì)上源于各自在產(chǎn)品策略、經(jīng)營(yíng)策略、業(yè)務(wù)集中度上的差異。

　　我們先來(lái)看理想，理想維持較好的盈利狀況，出于其一開始選擇了增程式路線，以及吸引了一大波家庭購(gòu)車群體。

　　在新能源汽車發(fā)展初期，無(wú)論是增程式混動(dòng)技術(shù)路線還是家用場(chǎng)景，都不被市場(chǎng)看好。但理想汽車創(chuàng)始人李想當(dāng)時(shí)發(fā)現(xiàn)，家庭用戶占20萬(wàn)元以上汽車市場(chǎng)的81%，并且市場(chǎng)還在高速增長(zhǎng)。與此同時(shí)，李想認(rèn)為行業(yè)發(fā)展初期，純電動(dòng)車會(huì)進(jìn)入到補(bǔ)能短板，他把家庭用戶的用車場(chǎng)景拆解為市內(nèi)、長(zhǎng)途這兩大類，增程式路線正好能兼顧到這兩大場(chǎng)景，即“城市用電、長(zhǎng)途用油”。

　　在經(jīng)營(yíng)策略上，理想也選擇了相對(duì)業(yè)內(nèi)玩家更加謹(jǐn)慎、穩(wěn)健的策略。

　　直到2022年6月21日，理想才推出了旗下第二款量產(chǎn)車型理想L9。同一時(shí)期里，蔚來(lái)已經(jīng)相繼發(fā)布并交付了ES8、ES6、EC6、ET7等多款量產(chǎn)車型，包括了中、大型 SUV和轎車車型，小鵬也已經(jīng)發(fā)布并交付了G3、P7、G3i、P5等多款車型。

圖源中泰證券

　　理想的優(yōu)勢(shì)很明顯，這也是為何今年它能夠迅速回調(diào)戰(zhàn)略重心，穩(wěn)住局面的原因。在經(jīng)歷了*純電車型MEGA發(fā)布的波折后，理想適時(shí)放緩了純電車型的發(fā)布節(jié)奏，將產(chǎn)品重點(diǎn)放回到了理想L系列。

　　再來(lái)看小鵬，小鵬改善自身財(cái)務(wù)狀況，靠的是合作伙伴。

　　去年，小鵬與大眾簽訂技術(shù)框架協(xié)議，兩者的合作已經(jīng)產(chǎn)生收益，今年一季度，小鵬的服務(wù)及其他收入為人民幣10億元，即平臺(tái)、軟件戰(zhàn)略技術(shù)合作有關(guān)的技術(shù)研發(fā)服務(wù)。

　　小鵬汽車董事長(zhǎng)何小鵬在業(yè)績(jī)電話會(huì)議中表示，*季度記錄了數(shù)億元與大眾合作的平臺(tái)軟件服務(wù)收入，這種收入具有經(jīng)常性，且毛利率很高，因此預(yù)計(jì)未來(lái)每個(gè)季度都會(huì)繼續(xù)記錄此類平臺(tái)和軟件技術(shù)服務(wù)收入。

　　靠這個(gè)方法，小鵬也算是找到了新的營(yíng)收途徑，獲得更多資金投入新的業(yè)務(wù)。目前，小鵬已經(jīng)發(fā)布子品牌“MONA”，在飛行汽車的投入也在持續(xù)。

　　三家之中，蔚來(lái)的壓力大一些。在價(jià)格戰(zhàn)之中，蔚來(lái)的車賣得更便宜了，因此，今年一季度，蔚來(lái)的單車收入降至27.9萬(wàn)元，而蔚來(lái)的其他業(yè)務(wù)，包括電池、充電樁等配套業(yè)務(wù)和服務(wù)，尚未到達(dá)盈利點(diǎn)，毛利率為負(fù)。

　　從蔚來(lái)的差異化服務(wù)——換電業(yè)務(wù)來(lái)看，蔚來(lái)汽車創(chuàng)始人李斌在一季度財(cái)報(bào)電話會(huì)上提到，“換電站如果每天60單即可盈虧平衡，目前每天在30單左右。”

　　蔚來(lái)也在調(diào)整戰(zhàn)略，通過(guò)降價(jià)和提高算力、智駕能力，今年4月和5月，銷量有所回暖。同時(shí)，它也發(fā)布了售價(jià)更便宜的子品牌“樂(lè)道”。

　　蔚來(lái)的資金壓力依然不小，未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，依然需要融資輸血。去年12月，蔚來(lái)獲得了阿布扎比投資機(jī)構(gòu)CYVH Holdings約22億美元的戰(zhàn)略投資。而未來(lái)，它還要繼續(xù)講故事，吸引新的投資者。

　　02 銷量大戰(zhàn)：誰(shuí)在領(lǐng)跑，誰(shuí)在回暖？

　　從交付量維度橫向?qū)Ρ�，今年一季度，理想的表現(xiàn)同樣是更好的一家。

　　一季度，理想賣出了80400輛車、蔚來(lái)賣出了30053輛車、小鵬賣出了21821輛車。

　　再拆開來(lái)看各家的銷量走勢(shì)，理想處于領(lǐng)跑位置，小鵬在加速回暖，蔚來(lái)則處于陣痛期。

　　一季度，理想在銷量上的同比增速*，為52.9%，小鵬也增長(zhǎng)了19.7%，蔚來(lái)則是下滑了3.18%;從環(huán)比數(shù)據(jù)來(lái)看，三家下滑幅度都不小，理想環(huán)比下滑了39.00%、蔚來(lái)環(huán)比下滑了39.95%、小鵬環(huán)比下滑了63.74%。當(dāng)然，很大程度上，這與去年四季度車企交付量的高基數(shù)有直接關(guān)系。

　　整體來(lái)看在交付量層面，當(dāng)前理想已經(jīng)邁入穩(wěn)定增長(zhǎng)的良性周期，蔚來(lái)和小鵬則仍處于波動(dòng)之中。

　　不過(guò)從四、五月份的銷量來(lái)看，蔚來(lái)和小鵬已經(jīng)呈現(xiàn)出明顯的回暖跡象。蔚來(lái)這兩個(gè)月的銷量分別為15620、20544輛，小鵬則分別為9393輛、10146輛。

　　值得注意的是，拉長(zhǎng)視角來(lái)看，三家的這種局面已經(jīng)持續(xù)了一段時(shí)間——2022年下半年理想陸續(xù)交付L9、L8等車型后，銷量?jī)?yōu)勢(shì)開始加速體現(xiàn)。在那之前，三家的交付量整體處于交替*局面。

三家車企的銷量增速，圖源國(guó)信證券

　　以2023年為例，理想共交付了376030輛車，比蔚來(lái)和小鵬加起來(lái)的交付量還要多。

　　事實(shí)上，由于所處賽道不同，三家車企銷量的加劇分化，存在現(xiàn)實(shí)因素。

　　一方面，過(guò)去兩年，插電式混合動(dòng)力（含增程式）車型的銷量增速，要遠(yuǎn)高于純電車型。2022年插電式混動(dòng)汽車銷量同比增速高達(dá)151.6%，高出純電動(dòng)汽車70個(gè)百分點(diǎn)；2023年，插電式混合動(dòng)力汽車又同比增長(zhǎng)了84.7%，純電動(dòng)汽車的增速則為24.6%。

　　在這背后，2022年純電汽車市場(chǎng)遇到了上游電池原材料價(jià)格暴漲的挑戰(zhàn)，同時(shí)新能源汽車購(gòu)置補(bǔ)貼逐漸退出;再到2023年，新能源汽車財(cái)政補(bǔ)貼進(jìn)一步完全退出，插電式混合動(dòng)力汽車優(yōu)勢(shì)顯現(xiàn)。

　　另一方面，雖然中國(guó)新能源汽車市場(chǎng)純電車型的銷量規(guī)模更大，比如2023年國(guó)內(nèi)純電車型的銷量為668.5萬(wàn)輛，相比之下插電式混合動(dòng)力車型的銷量只有280.4萬(wàn)輛，但純電市場(chǎng)的角逐車企更多、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈。

圖源乘聯(lián)會(huì)

　　上述背景下，理想汽車能夠吃到賽道紅利，而蔚來(lái)和小鵬，則要在更激烈的競(jìng)爭(zhēng)局面下?lián)屖袌?chǎng)。

　　不過(guò)從另一個(gè)層面來(lái)看，三家銷量的加劇分化，也與它們自身的經(jīng)營(yíng)密切相關(guān)。

　　簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，在行業(yè)格局尚不穩(wěn)定的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)下，理想表現(xiàn)出了較強(qiáng)的韌性。

　　理想遇到了*的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手華為。2022年7月華為發(fā)布問(wèn)界M7后的三天里，訂單量就超過(guò)了6萬(wàn)輛，這直接影響到了理想的銷量表現(xiàn)，當(dāng)年8月，理想的銷量跌到了4571輛，跌幅超過(guò)了50%。但理想迅速應(yīng)對(duì)，采取了包括變相調(diào)低理想ONE價(jià)格、提前交付新車型L9、將理想ONE換代車型L8發(fā)布時(shí)機(jī)提前等等，穩(wěn)住了局面，并在2023年交出了強(qiáng)勢(shì)銷量。

　　相比之下，蔚來(lái)和小鵬過(guò)去一段時(shí)間里都處于車型更新?lián)Q代的周期中，但小鵬遭遇到G9風(fēng)波后陷入了一段時(shí)間的銷量低迷期，蔚來(lái)在去年4-5月的產(chǎn)品換代期間也一度“無(wú)車可賣”，銷量環(huán)比幾乎腰斬，低于一萬(wàn)輛紅線。

　　這些情況在今年都得到了緩解，通過(guò)新的子品牌和更多車型，小鵬和蔚來(lái)也在重新加速，這也意味著今年的戰(zhàn)場(chǎng)里，理想、蔚來(lái)、小鵬的競(jìng)爭(zhēng)會(huì)在更多維度中展開，你追我趕的局勢(shì)將更為白熱化。

　　03 未來(lái)，依舊是一場(chǎng)研發(fā)投入的技術(shù)硬仗

　　進(jìn)入到2024年以來(lái)，“內(nèi)卷”，是新能源汽車行業(yè)最核心的關(guān)鍵詞。

　　其中，短期視角來(lái)看，行業(yè)層出不窮的價(jià)格內(nèi)卷，是影響車企銷量走向和利潤(rùn)率的重要因素；但長(zhǎng)期視角來(lái)看，技術(shù)內(nèi)卷，或許才是推動(dòng)行業(yè)格局走向的關(guān)鍵。

　　技術(shù)內(nèi)卷，核心是智能駕駛之爭(zhēng)。

　　華西證券此前在一份研報(bào)中指出，智駕目前已經(jīng)有效影響消費(fèi)者購(gòu)車決策，未來(lái)能夠找準(zhǔn)差異化賣點(diǎn)、技術(shù)*的頭部車企，將在“標(biāo)配智駕”時(shí)代形成差異化，并保持兩年以上的*優(yōu)勢(shì)。

　　圍繞自動(dòng)駕駛技術(shù)研發(fā)，過(guò)去20年里，全球范圍內(nèi)的一眾玩家投入了大量的資源，探索了多條不同的技術(shù)路徑，但至今仍未跨越過(guò)L2級(jí)輔助自動(dòng)駕駛這一等級(jí)。

　　今年以來(lái)，車企間圍繞智能駕駛的內(nèi)卷主要集中在城市NOA（自動(dòng)輔助領(lǐng)航駕駛），其被認(rèn)為是L2級(jí)輔助自動(dòng)駕駛的最后一役，是自動(dòng)駕駛從L2跨越到L3的關(guān)鍵一步。

圖源中銀證券

　　在這一層面，理想、蔚來(lái)、小鵬也處于你追我趕的階段。

　　以城市NOA的落地進(jìn)展來(lái)看，目前小鵬處于*地位。今年3月，小鵬汽車的XNGP城市NOA在246個(gè)城市開放。

　　相比之下，蔚來(lái)和理想處于追趕階段。

　　蔚來(lái)4月份面向Banyan·榕智能系統(tǒng)用戶(近23萬(wàn)名用戶)，全量推送了全域領(lǐng)航輔助NOP+城區(qū)路線;去年12月，理想向Max版車型用戶推送了AD Max 3.0平臺(tái)的5.0正式版本，實(shí)現(xiàn)了NOA和LCC(全場(chǎng)景輔助駕駛)，覆蓋了全國(guó)高速和環(huán)線及100個(gè)城市，目前其AD Max 3.0平臺(tái)的無(wú)圖版智能駕駛NOA處于在千人公測(cè)中，預(yù)計(jì)在今年三季度面向全國(guó)開放，將不再受城市限制。

　　值得注意的是，6月8日，李想在2024中國(guó)重慶論壇上透露，理想計(jì)劃在2024年底或2025年初，向批量用戶推出有監(jiān)督的自動(dòng)駕駛系統(tǒng)，為L(zhǎng)3級(jí)自動(dòng)駕駛，他還判斷，無(wú)監(jiān)督的自動(dòng)駕駛可在三年內(nèi)實(shí)現(xiàn)。

　　據(jù)李想介紹，理想的這套系統(tǒng)將基于兩個(gè)模型——一個(gè)是“端到端”模型，另外一個(gè)是一套視覺(jué)語(yǔ)言模型。理想汽車在2023年9月組建了專門的自動(dòng)駕駛團(tuán)隊(duì)，啟動(dòng)了“端到端”架構(gòu)研究，李想透露，公司目前已經(jīng)在研究測(cè)試的“端到端”系統(tǒng)可達(dá)到目前城市高階智駕的上限水平，同時(shí)不使用高精地圖。

　　不難發(fā)現(xiàn)的是，圍繞智駕能力，理想的布局力度在加大、速度也在加快。

　　這一點(diǎn)，從理想不斷增長(zhǎng)的研發(fā)投入可見一斑。今年一季度，理想的研發(fā)費(fèi)用為人民幣30億元，同比增加了64.6%，同期小鵬的研發(fā)開支為13.5億元、蔚來(lái)為28.64億元。

圖源海通國(guó)際證券

　　可以預(yù)見，未來(lái)隨著自動(dòng)駕駛技術(shù)不斷縱深，車企面臨的研發(fā)投入只會(huì)越來(lái)越高，這種情況下，如何更好地平衡好成本，也是車企需要具備的一項(xiàng)關(guān)鍵能力。

　　我們看到，基于這一點(diǎn)，在保持長(zhǎng)期高研發(fā)投入的前提下，車企們正在探索出不同的技術(shù)路徑。

　　比如理想選擇了核心技術(shù)自研，但與國(guó)內(nèi)供應(yīng)商合作，通過(guò)聯(lián)合開發(fā)的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)研發(fā)量產(chǎn)化應(yīng)用和效率提升；目前智駕技術(shù)走在前列的小鵬，則是率先實(shí)現(xiàn)了智能化技術(shù)輸出，通過(guò)與大眾集團(tuán)的合作，來(lái)降低智駕研發(fā)的均攤成本。

　　長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，對(duì)新能源汽車賽道的每一家企業(yè)而言，無(wú)論選擇哪一條路徑，最重要的是，能不能真正做到在智能駕駛上建立起技術(shù)壁壘，而這絕非一日之功。

　　與此同時(shí)，車企們接下來(lái)要比拼的，又絕非僅僅是技術(shù)——當(dāng)下，行業(yè)的淘汰賽還在加劇，每家車企都走到了最緊要的關(guān)頭，能否持續(xù)占據(jù)更多市場(chǎng)，考驗(yàn)的是誰(shuí)對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)的把握更好、誰(shuí)犯的錯(cuò)更少、誰(shuí)的技術(shù)實(shí)力夠硬、誰(shuí)的規(guī)模效應(yīng)最強(qiáng)，等等。

　　從這一角度出發(fā)，綜合來(lái)看，已經(jīng)呈現(xiàn)出分化趨勢(shì)的三家車企中，理想目前的現(xiàn)金流最充足，因此有加大研發(fā)投入的實(shí)力。從它目前的投入來(lái)看，它更聚焦于提升技術(shù)實(shí)力，要靠技術(shù)提高產(chǎn)品力，從而拉動(dòng)銷量。

　　而蔚來(lái)和小鵬則更聚焦于用“性價(jià)比”拉動(dòng)銷量，從子品牌的定位和價(jià)格來(lái)看，它們急需在今年“以價(jià)換量”。

　　何小鵬透露，從今年三季度起，小鵬將會(huì)開啟三年內(nèi)推出超10款新車型的強(qiáng)產(chǎn)品周期，而這其中，十多萬(wàn)的車型也將承擔(dān)走量的任務(wù)。而據(jù)李斌透露，蔚來(lái)的子品牌螢火蟲也將推出10多萬(wàn)的精品小車。

　　這意味著，在今年剩下的幾個(gè)月里，賽道會(huì)更加熱鬧，比拼更將在更廣闊的市場(chǎng)展開。各家的重心不同，策略各異，但承受的壓力都不小，因此，無(wú)論是誰(shuí)，都不能松懈。