臺積電：砍單潮中的「另類」傲骨

　　臺積電(TSM)于北京時間7月14日下午的長橋美股盤前發(fā)布了2022年第二季度財報(截止2022年6月)，要點如下：

　　1、收入端：量價雖齊升，漲幅都收斂。二季度臺積電收入實現(xiàn)181.6億美元，接近此前指引上限(176-182億美元)。季度收入的環(huán)比增長，其中出貨量的維度帶來貢獻+0.6%，出貨均價的維度帶來貢獻+2.8%。量和價雖都有增長，但漲幅都小于上季度;

　　2、毛利端：漲價收斂，材料成本終于下降。二季度臺積電毛利率59.1%，超指引區(qū)間上限(56-58%)。本季度毛利率提升的主要原因在，價格上漲和成本下降的兩方面影響。終端需求不旺，半導體下行風險凸顯，芯片價格繼續(xù)上漲承壓。本季度毛利率超市場預期的提升，主要來自于材料成本的下滑(符合海豚君在上季點評《》的預期：而在價格端保持平穩(wěn)的情況下，毛利率繼續(xù)走高的原因，海豚君推測這很可能主要來自于材料成本端的下降。進而推測在下季度有望看到原材料成本下降的情況)。

　　3、高性能計算填補了羸弱的手機，先進制程占比繼續(xù)提升。智能手機市場從2022年以來需求持續(xù)低迷，終端廠商的高庫存減少了對芯片的需求，手機業(yè)務占比繼續(xù)下滑。在云計算等持續(xù)增長的應用帶動下，高性能計算填補了手機部分的產(chǎn)能。7nm以下先進制程占比本季繼續(xù)提升，公司預計3nm于下半年開始量產(chǎn)，屆時先進制程占比有望繼續(xù)提升。

　　4、臺積電業(yè)績指引：2022年第三季度預期收入198-206億美元(市場預期187億美元)和毛利率57.5-59.5%(市場預期56.1%)，收入和毛利率雙雙超出市場預期。收入端的環(huán)比提升，是季節(jié)性表現(xiàn)的行為。而毛利率由于二季度已經(jīng)達到59.1%，三季度沒有較大提升，但仍有望在高位保持。

　　整體來看，臺積電二季度財報的營收情況市場已有預期，由于公司每月進行經(jīng)營數(shù)據(jù)的披露。相比而言，市場對季報的關注更多集中于毛利率方面，而本季度毛利率表現(xiàn)再次交出了超市場預期的表現(xiàn)的原因，主要在于材料成本項出現(xiàn)了下滑。

　　和二季度業(yè)績相比，公司三季度指引再超市場預期。根據(jù)指引，收入端有望再創(chuàng)新高，毛利率端也有望繼續(xù)維持高位。收入端的環(huán)比增長有季節(jié)性因素，毛利率在下半年也將受益于新制程帶來價格的上漲，繼續(xù)維持高位。

　　半導體行業(yè)具有周期性，隨著手機、PC等需求端的萎縮，相關產(chǎn)業(yè)鏈的庫存逐漸走高，整個半導體行業(yè)面臨著下行的風險。臺積電管理層在本次業(yè)績會中也提到了，2023年將出現(xiàn)一個典型的芯片需求下滑周期。因此，在需求出現(xiàn)下滑的情況下，芯片價格的上漲是不可持續(xù)的。

　　然而臺積電由于自身產(chǎn)品的領先性，仍有望獲得自身alpha的增長。隨著下半年的3nm制程量產(chǎn)，公司產(chǎn)品結構進一步向更先進制程遷移，有望給公司帶來價格和毛利率的提振�？v使行業(yè)周期下行，完全競爭的成熟制程市場價格出現(xiàn)下滑，臺積電仍有望憑借主導的先進制程繼續(xù)獲得增長。這也是，公司目標年復合增長率15%到20%的信心所在。

　　誠然，臺積電在半導體周期下行中也會受影響，但是由于公司一半以上收入都在7nm及以下制程節(jié)點。目前7nm及以下市場僅有臺積電和三星兩個玩家，近乎是雙寡頭市場。此前高通等客戶也曾用過三星的工藝，但出現(xiàn)了發(fā)熱等問題反饋。因此芯片廠商從制造廠選擇上，都會優(yōu)先選擇臺積電。由于臺積電在先進工藝上的領先性，其相關價格受半導體整體周期影響不大。公司有望憑借技術優(yōu)勢穿越下行周期，獲得持續(xù)增長。

　　經(jīng)歷了美國成長股估值一并下殺后，從美股中找尋具有不可替代的核心能力公司，臺積電仍是其中之一。隨著下半年3nm的量產(chǎn)，臺積電與10nm制程以上的廠商差距將進一步拉開。

　　具體財報業(yè)績上，長橋海豚君詳細分析主要關注的以下方面：

　　1、臺積電屢創(chuàng)新高的營業(yè)收入，晶圓出貨量和價格的維度分別貢獻了多少?

　　2、在給出本季度的高毛利率指引下，臺積電能否達成毛利率目標?

　　3、本季度臺積電各下游應用的表現(xiàn)如何?3nm預期在年內(nèi)量產(chǎn)推出，臺積電本季度先進制程的占比情況怎么樣?

　　長橋海豚君帶著這些疑問來財報中尋找答案：

　　一

　　收入端：量價雖齊升，漲幅都收斂

　　臺積電在2022年第二季度實現(xiàn)營收181.6億美元，接近此前業(yè)績指引上限(176-182億美元)，再創(chuàng)公司季度收入新高。本季度收入環(huán)比增長3.4%，在本季度中各下游應用增速都有所放緩，尤其是需求下滑的手機業(yè)務更是出現(xiàn)了環(huán)比下滑的情況。

　　臺積電的季度收入，由于每月經(jīng)營指標的公布，市場預期已經(jīng)充分。而在本季度中要注意的一點是，雖然本季收入再創(chuàng)歷史新高，但是6月的月度收入是出現(xiàn)環(huán)比下滑的，并且是近3年來首次在6月出現(xiàn)收入環(huán)比下滑的跡象。這主要是新制程工藝還未開始量產(chǎn)，而半導體行業(yè)整體下行風險凸顯，下半年新制程的量產(chǎn)帶來增長新動力。

　　臺積電本季度收入的增長，主要來自于價格提升還是出貨量增加呢?

　　海豚君從量和價的維度，來觀察臺積電二季度收入增長的主要推動力：

　　1)量的維度：二季度臺積電的晶圓出貨量3,799千片，環(huán)比增長0.6%。從逐季度看，臺積電的晶圓出貨量仍在提升，但是增幅有所收窄。結合資本支出情況，臺積電本季度的資本開支73.4億美元，較上季度有所減少。由于設備和通脹的壓力，公司將把2022年的部分資本支出后移至2023年。

　　2)價的維度：二季度臺積電的晶圓單晶圓收入(等效12寸片)4780美元/片，環(huán)比增長2.8%。本季度臺積電晶圓出貨價繼續(xù)提升，但漲價幅度有明顯回落。部分下游需求萎縮對價格的繼續(xù)上漲帶來壓力，本季度5nm收入占比提升在價格的提升有結構性影響。

　　臺積電的季度收入再創(chuàng)新高，海豚君認為本季度的增長仍受益于量價齊升的帶動。但同時由于部分下游的需求萎縮，本季度量和價的漲幅都有所收斂，特別是6月月度收入還出現(xiàn)了少有的環(huán)比下滑。隨著半導體行業(yè)面的漲價潮帶來的增長影響逐步退卻，市場將檢驗臺積電是否具備超越周期的能力。而海豚君認為隨著臺積電在產(chǎn)品結構上繼續(xù)向更高制程的邁進，公司收入仍有望受益于結構端變化，實現(xiàn)繼續(xù)增長。

　　二

　　毛利及毛利率：漲價收斂，材料成本終于下降

　　臺積電在2022年第二季度實現(xiàn)毛利107.3億美元，環(huán)比增長9.7%。環(huán)比增速高于收入增速(3.4%)的原因，主要在于毛利率的超預期提升。其中二季度臺積電的毛利率59.1%，超指引區(qū)間上限(56-58%)。

　　二季度臺積電毛利環(huán)比增長9.7%，其中收入的維度帶來貢獻+3.4%，毛利率的維度帶來貢獻+6.1%。

　　市場對臺積電最為關心的兩項數(shù)據(jù)便是，收入和毛利率。由于每月經(jīng)營數(shù)據(jù)的公布，季度收入基本已被市場預期。而毛利率則是本次季報中，市場關注的焦點之一。長橋海豚君將對分析本季度毛利率提升的主要驅(qū)動力(3.980, -0.06, -1.49%)：

　　“毛利=單晶圓收入-固定成本-可變成本”

　　1)單片晶圓收入(等效12寸)：二季度臺積電單晶圓收入約4780美元/片，環(huán)比增長130美元/片，主要來自于晶圓產(chǎn)品的整體漲價，但本季度漲幅小于上季度(+425美元/片);

　　2)固定成本(折舊攤銷)：二季度臺積電平均固定成本約1013美元/片，環(huán)比減少39美元/片。本季折舊總額略有上升，但隨著產(chǎn)能的釋放，分攤到單片晶圓的固定成本有所下降;

　　3)可變成本(其他制造費用)：二季度臺積電平均可變成本約944美元/片，環(huán)比減少68美元/片。本季度的其他制造費用總額是7個季度以來出現(xiàn)首次下降，同時由于本季度公司的出貨量仍在增長，從中可以看到原材料價格上漲的壓力在本季度有所緩解，也有助于公司毛利率端獲得超預期的表現(xiàn)。

　　從本季財報看，公司成本端原材料上漲的壓力有所緩解，公司的毛利率從可變成本的下降中有所受益。

　　綜合以上拆分，本季度臺積電單片毛利2823美元/片，環(huán)比增長236美元。本季度毛利率(59.1%)實現(xiàn)+3.4%的提升，主要來自價格端上漲和成本端壓力減少。

　　海豚君認為臺積電本季度毛利率的超預期提升，來自于價格上漲和成本下降兩方面。通過臺積電本季度的單片晶圓成本分拆，本季度公司在材料端上漲的成本壓力有所緩解。雖然公司產(chǎn)品價格上漲有所減緩，但材料成本項的下降給公司盈利能力帶來一定的支撐。

　　三

　　晶圓結構端：高性能計算填補了羸弱的手機，先進制程占比繼續(xù)提升

　　3.1晶圓收入占比(按應用類型)

　　智能手機和高性能計算仍是臺積電最大的應用來源，兩者合計占比達到80%以上。

　　從各細分應用看，主要結構變化在智能手機占比繼續(xù)下滑，而高性能計算則有所上升。主要原因在于，智能手機市場從2022年以來需求持續(xù)低迷(可參考海豚君《消費電子 “熟透”，蘋果硬挺、小米苦熬》)，終端廠商的高庫存減少了對芯片的需求。雖然高性能計算方面的顯卡需求有所回落，但是云計算等市場仍保持增長，將智能手機部分制程的產(chǎn)能進行消化。

　　從今年618不夠理想的銷售情況看，海豚君認為手機端的庫存仍未被充分消化。下半年安卓端仍將繼續(xù)消化庫存，而隨著蘋果新機的發(fā)布，智能手機占比有望獲得提升。

　　3.2晶圓收入占比(按制程節(jié)點)

　　臺積電先進制程占比繼續(xù)提升，本季度5nm節(jié)點收入占比提升至21%，而7nm節(jié)點收入繼續(xù)穩(wěn)定在30%，7nm以下先進制程收入占比已經(jīng)超過50%。

　　本季度是5nm制程連續(xù)3個季度占比維持在20%以上，從中可以看出臺積電的5nm在蘋果之后陸續(xù)導入了多個客戶，5nm工藝已經(jīng)達到了類似于此前7nm穩(wěn)定量產(chǎn)的狀態(tài)。隨著汽車智能化等應用的推進，越來越多的座艙芯片、自動駕駛芯片等產(chǎn)品有望從7nm轉(zhuǎn)入5nm制程節(jié)點。

　　對于3nm的布局，公司預計2022年下半年將進行批量生產(chǎn)(符合海豚君此前預期，臺積電一般間隔2-3年推出新一代工藝制程)。公司并計劃于2025年生產(chǎn)2nm芯片。海豚君認為隨著3nm的量產(chǎn)，有望進一步帶動公司晶圓價格和收入的提升，在制程收入結構上有望進一步往先進工藝方向遷移，屆時7nm以下制程的收入占比有望繼續(xù)提升。

　　3.3晶圓收入占比(按地區(qū))

　　從各地區(qū)收入來看，北美地區(qū)仍是臺積電最大的收入來源，維持在60%以上。主要客戶有蘋果、高通、英偉達、AMD等，其中公司的大客戶蘋果就占據(jù)公司兩成以上的收入。北美地區(qū)以外，中國地區(qū)和亞太地區(qū)是其余的兩大收入來源，占比也都有10%以上。

　　從2020年末的低點以來，中國地區(qū)的收入占比已經(jīng)連續(xù)5個季度達到兩位數(shù)。從目前的占比看，中國地區(qū)的客戶填補了此前中國大客戶的部分需求，但仍離此前的兩成占比有所差距。隨著國內(nèi)半導體產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，海豚君認為中國地區(qū)的占比仍有望繼續(xù)穩(wěn)步上升。