小熊電器溢價(jià)109%并購(gòu)虧損企業(yè)，是怎么盤(pán)算的？

　　并購(gòu)是企業(yè)進(jìn)行對(duì)外擴(kuò)張的重要手段，這方面的成功案例不勝枚舉，但是，并購(gòu)中也暗藏玄機(jī)，一步不慎，同樣也可能讓企業(yè)陷入窘境。

　　近期，一樁小家電領(lǐng)域的收購(gòu)案塵埃落定，再次引發(fā)了外界關(guān)于并購(gòu)的思考。此次并購(gòu)的發(fā)起方是“創(chuàng)意小家電第一股”小熊電器，其并購(gòu)的公司為廣東羅曼智能科技股份有限公司(下稱“羅曼智能”)，61.78%的股份，共耗資1.54億元。

　　這家公司主營(yíng)產(chǎn)品為個(gè)護(hù)小家電，具體包括電動(dòng)牙刷、沖牙器等口腔護(hù)理電器，和無(wú)刷電吹風(fēng)、無(wú)刷風(fēng)梳等美發(fā)護(hù)理電器。并購(gòu)的目的也很明顯，小熊電器希望借此擺脫對(duì)廚電產(chǎn)品的依賴，開(kāi)拓出更廣闊的市場(chǎng)空間。

　　那么，這一收購(gòu)之后，面對(duì)小家電領(lǐng)域日趨激烈的“內(nèi)卷”，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)放緩的小熊電器，能殺出一條活路?

　　01 溢價(jià)收購(gòu)虧損企業(yè)，為什么?

　　此次并購(gòu)，節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)最關(guān)注的，就是溢價(jià)部分。

　　根據(jù)公告，羅曼智能的估值為2.5億元，相較原值實(shí)現(xiàn)了1.3億元的增值，增值率高達(dá)109.23%。如果羅曼智能的業(yè)績(jī)夠好，這樣的估值也并非不可以，但關(guān)鍵在于，過(guò)去幾年這家公司的表現(xiàn)并不理想。

　　公開(kāi)資料顯示，2022年和2023年，羅曼智能分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.03億元、5.05億元，分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1750萬(wàn)元、-372萬(wàn)元。也就是說(shuō)，羅曼智能去年還處于虧損狀態(tài)。這樣的業(yè)績(jī)，溢價(jià)超過(guò)一倍，這讓外界有些不解，這里就需要弄明白羅曼智能虧損的細(xì)節(jié)。

　　目前，羅曼智能主要是以O(shè)DM/OEM代工業(yè)務(wù)為主，2023年代工業(yè)務(wù)的收入占比為80%，其余為自主品牌業(yè)務(wù)。公司的代工客戶來(lái)自日本、歐洲、美國(guó)、南美、中東地區(qū)等地，包括荷蘭飛利浦、日本松下、日本雅萌、法國(guó)賽博等品牌商。

　　代工賺得大多是“苦力活”，賺大錢(qián)不容易，但想虧錢(qián)也有點(diǎn)難，而羅曼智能虧損的主要原因，就在其自主品牌業(yè)務(wù)，拖累了整個(gè)公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。根據(jù)協(xié)議，并購(gòu)交割完成后，羅曼智能將在3月內(nèi)剝離虧損的自主品牌業(yè)務(wù)，之后其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有望得到改善。

　　雙方還簽訂了一份對(duì)賭協(xié)議，轉(zhuǎn)讓方承諾，2024年至2026年，羅曼智能年度目標(biāo)凈利潤(rùn)將不低于1500萬(wàn)元、2500萬(wàn)元、4000萬(wàn)元，三年合計(jì)不低于8000萬(wàn)元。

　　如果后續(xù)羅曼智能累計(jì)實(shí)際凈利潤(rùn)低于6400萬(wàn)元，則重新計(jì)算對(duì)價(jià)，后差額由轉(zhuǎn)讓方(羅曼智能)進(jìn)行股權(quán)補(bǔ)償;若高于9600萬(wàn)元，則差額由受讓方(小熊電器)進(jìn)行2000萬(wàn)元以內(nèi)的現(xiàn)金補(bǔ)償。

　　根據(jù)對(duì)賭協(xié)議，節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)算了一下，羅曼智能在此后三年不僅要扭虧為盈，每年凈利潤(rùn)的增幅都不能低于60%。對(duì)于一家主要以代工業(yè)務(wù)為主的公司來(lái)說(shuō)，要實(shí)現(xiàn)這樣的增長(zhǎng)速度并不容易。當(dāng)然，如果并入小熊電器之后，在上市公司的整合下，也有可能成功完成對(duì)賭。

　　并購(gòu)最終的結(jié)果如何，還是要看小熊電器自身的實(shí)力。

　　02 小熊電器，進(jìn)入瓶頸期

　　小熊電器的日子，其實(shí)也不好過(guò)。

　　小熊電器最為人熟知的產(chǎn)品，應(yīng)該就是酸奶機(jī)、養(yǎng)生壺或電燉盅等廚房小家電。很長(zhǎng)一段時(shí)間，養(yǎng)生壺、電燉盅成為小熊電器的品牌符號(hào)，多款產(chǎn)品曾爆火出圈，給公司積攢了不少的人氣。

　　但是，隨著廚房小家電整個(gè)行業(yè)的增長(zhǎng)放緩，小熊電器的增長(zhǎng)也遇到了瓶頸。根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2023年廚房小家電整體零售額同比下降9.6%，零售量同比下降1.8%，且今年第一季度情況并未改善。

　　這種情況，在小熊電器的業(yè)績(jī)報(bào)表中有了直接的體現(xiàn)。2023年財(cái)報(bào)顯示，小熊電器的營(yíng)業(yè)收入為47.12億，同比增長(zhǎng)14.43%;扣非歸母凈利潤(rùn)為3.82億，同比增長(zhǎng)5.61%。這是明顯的增收不增利的態(tài)勢(shì)，而到了今年一季度，其業(yè)績(jī)趨勢(shì)更為清晰。

　　2024年一季度，小熊電器實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.94億元，同比增長(zhǎng)-4.58%;扣非凈利潤(rùn)為1.15億元，同比增長(zhǎng)-24.26%。

　　通常在這種情況下，很多企業(yè)都開(kāi)始尋找新的市場(chǎng)，為公司發(fā)展尋找增量，小熊電器此次并購(gòu)，也有著這個(gè)層面的考慮，因?yàn)榱_曼智能的代工客戶，大多都是海外品牌，有利于公司出海業(yè)務(wù)的推進(jìn)。

　　但是，節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，廚房小家電行業(yè)普遍技術(shù)門(mén)檻不高、產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，當(dāng)整個(gè)市場(chǎng)增長(zhǎng)放緩后，伴隨著增量消失，內(nèi)卷加劇，其結(jié)果很可能就是淘汰掉技術(shù)實(shí)力不強(qiáng)、產(chǎn)品品牌力不足的企業(yè)，最終走向“馬太效應(yīng)”。

　　所以，對(duì)于小熊電器來(lái)說(shuō)，收購(gòu)一家主做代工業(yè)務(wù)的羅曼智能還不夠，更重要的可能還是提升自己的核心競(jìng)爭(zhēng)力，從重營(yíng)銷(xiāo)、輕研發(fā)的老路上及時(shí)轉(zhuǎn)身。當(dāng)然，任何事物都有路徑依賴，轉(zhuǎn)向并非易事。

　　03 重營(yíng)銷(xiāo)、輕研發(fā)，未來(lái)恐難持續(xù)

　　說(shuō)小熊電器“重營(yíng)銷(xiāo)、輕研發(fā)”，并不是節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)隨口一說(shuō)，而是有著明確的數(shù)據(jù)來(lái)源。

　　從財(cái)報(bào)上看，2023年小熊電器的銷(xiāo)售費(fèi)用達(dá)到新高，為8.84億元，同比增長(zhǎng)21.12%。反觀研發(fā)費(fèi)用，僅為1.43億元，同比增長(zhǎng)僅3.93%。

　　拉長(zhǎng)時(shí)間線，我們對(duì)比銷(xiāo)售費(fèi)用與研發(fā)費(fèi)用的復(fù)合增長(zhǎng)率可以發(fā)現(xiàn)，從2021年至2023年，小熊電器的銷(xiāo)售費(fèi)用復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)16.93%，而研發(fā)費(fèi)用的復(fù)合增長(zhǎng)率只有3.23%。

　　無(wú)論是金額規(guī)模還是增長(zhǎng)速度，都可以看出小熊電器整體上重營(yíng)銷(xiāo)、輕研發(fā)的特點(diǎn)。在互聯(lián)網(wǎng)紅利期，大手筆投入營(yíng)銷(xiāo)，對(duì)公司業(yè)績(jī)確實(shí)可以起到很強(qiáng)的拉升作用。但是，風(fēng)口總會(huì)過(guò)去，紅利也會(huì)消失，持續(xù)加大對(duì)營(yíng)銷(xiāo)的投入，總會(huì)遇到天花板。

　　據(jù)奧維云網(wǎng)所公布的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2023年國(guó)內(nèi)廚房小家電行業(yè)的線上銷(xiāo)售占比已經(jīng)超過(guò)75%，零售額約為422億元，與2022年相比下滑超過(guò)10%。這一數(shù)據(jù)說(shuō)明，線上的互聯(lián)網(wǎng)紅利已經(jīng)退潮，而整個(gè)廚房小家電行業(yè)的紅利期也正在消散。

　　靠砸錢(qián)搞營(yíng)銷(xiāo)就可以拉動(dòng)業(yè)績(jī)的時(shí)期，已經(jīng)過(guò)去了。而伴隨著消費(fèi)市場(chǎng)的變化，輕視研發(fā)的后果也正在顯現(xiàn)，最明顯的標(biāo)準(zhǔn)就是產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題。

　　2021年5月，小熊電器的一款安撫奶嘴出現(xiàn)產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題，被上海市監(jiān)局質(zhì)檢為不合格;12月，浙江市場(chǎng)監(jiān)管局公示顯示，小熊電器生產(chǎn)的一款料理機(jī)也存在產(chǎn)品質(zhì)量不合格問(wèn)題。

　　美的集團(tuán)董事長(zhǎng)方洪波今年年初曾說(shuō)：“美的小家電業(yè)務(wù)面臨的不是發(fā)展問(wèn)題，而是生存問(wèn)題，”不僅美的，蘇泊爾、九陽(yáng)等小家電強(qiáng)手都在積極開(kāi)拓市場(chǎng)，增量放緩的情況下，小家電行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)將日趨激烈。

　　相比之下，節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，小熊電器在品牌認(rèn)知度和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)方面仍有所不足，對(duì)營(yíng)銷(xiāo)過(guò)于依賴，特別是在研發(fā)上深耕不夠，沒(méi)有打造出自己的技術(shù)護(hù)城河。隨著電商時(shí)代的改變，靠營(yíng)銷(xiāo)來(lái)吸引用戶拉升業(yè)績(jī)的成本正逐年提升。如果沒(méi)有技術(shù)和產(chǎn)品上的持續(xù)創(chuàng)新，未來(lái)業(yè)績(jī)恐面臨困局，今年一季度的表現(xiàn)只是敲了一下警鐘。

　　所以，此次收購(gòu)之后，小熊電器要做的仍然很多，業(yè)績(jī)能否扭轉(zhuǎn)放緩的頹勢(shì)，需要更多的時(shí)間等待。